事件描述

    2021 年公司实现营收65.49 亿元，同比+24.12%；归母净利9.81 亿元，同比+39.86%；扣非净利7.19 亿元，同比+5.87%。2022Q1 公司实现营收16.88 亿元，同比+12.09%；归母净利0.89 亿元，同比-62.24%；扣非净利0.82 亿元，同比-64.73%。

    事件评论

    疫情影响终端经营，公司逆势拓店稳健增长。2021 年绝味单店营收均值较2020 年上涨2.36%，但仍较2019 年水平有约9.00%的差距；但公司保持逆势拓店，中国大陆境内门店净增长1315 家达13714 家，目前加盟商委员会组织拥有116 个战区委工作小组，3000余家加盟商；收入分行业看，卤制食品销售57.43 亿元/+17.27%，加盟商管理0.67 亿元/-1.46%，公司新开店数量略降使得管理费收入下滑；分产品看，禽类43.31 亿元/+13.00%，畜类0.70 亿元/+115.15%，蔬菜类6.13 亿元/+15.68%，其他鲜货5.93 亿元/+28.73%，包装产品1.36 亿元/+229.64%，畜类、包装产品增势迅猛；分销售模式看，食品批发53.19亿元/+15.67%，食品零售4.24 亿元/+42.00%，直销渠道的提速带来了更快的增速。进入2022 年，一季度疫情影响较大，公司卤制食品销售、加盟商管理收入分别同比+2.18%、+43.40%，品类上因成本原因公司调整产品结构减少了畜类产品销售；分地区看，疫情影响较大的华南、华东市场分别同比+0.54%、+0.73%，慢于其他地区。

    市场推广及激励费用上行，关注经营修复后的利润弹性。2021 年公司成本压力可控，主营业务毛利率32.06%/-1.26pct，为毛利率较低的其他主营业务占比提升所致，卤制食品销售毛利率同比+0.54pct；分产品看毛利率同比变化，禽类+1.75pct、畜类-9.87pct、蔬菜类-1.90pct、其他鲜货+0.57pct、包装产品-5.63pct，畜类毛利率下滑和原料成本上行有关；销售、管理、研发费用率分别同比+1.90pct、+0.09pct、+0.36pct，主要是公司市场推广力度加大（品牌年轻化和加盟商开店补贴等）及股票期权激励带来3165.29 万元增量；此外对江苏和府股权转让及千味央厨转入其他权益工具投资核算等帮助实现投资收益2.24 亿元，若剔除股份支付及投资收益影响（按25%税率还原），调整后归母净利8.37亿元/+12.78%。2022Q1 公司继续推进市场推广，且股份支付的影响延续，销售、管理费用率分别同比+7.33pct、+0.80pct；此外投资亏损同比扩大超1000 万也侵蚀了部分利润。

    公司经营韧性较强，定增募投产能扩建顺利推进。2021 年从收入及数量构成上看，店龄较长的门店占比较高，5 年以上门店数量贡献39%、收入贡献46%，且存量门店中单店营收随着店龄正向增长；从渠道构成看，沿街体、社区体等受疫情影响相对较小的场景门店在收入贡献和数量构成的占比均达到三分之二以上，体现了极强的经营韧性。目前公司非公开发行申请已获得证监会批文，拟募资不超过11.80 亿用于广东、广西合计9.07 万吨产能的卤制食品基地，投产后将在2021 年鲜货产量14.25 万吨的基础上增长超60%。

    盈利预测及投资建议：预计2022-2024 年公司归母净利分别为8.64/10.42/11.24 亿元，EPS 分别为1.41/1.70/1.83 元，对应当前股价PE 分别为30/25/23X，剔除股份支付及投资收益影响，备考归母净利分别为8.29/10.19/11.01 亿元，维持“买入”评级。

    风险提示

    1、需求恢复不达预期；

    2、行业竞争加剧，原材料成本大幅上涨等。