事件：爱玛科技发布2023 年年报，公司2023 年实现收入210.4亿元，YoY+1.1%，实现归母净利润18.8 亿元，YoY+0.4%；经折算，Q4 单季度实现收入35.8 亿元，YoY+0.2%，实现归母净利润3.2亿元，YoY-34.9%。公司Q4 收入增速环比改善，经营呈现向好趋势。我们认为电动两轮车行业仍有量增空间，公司不断提升综合竞争力，长期来看，份额有望持续提升。

    2023Q4 收入增速环比改善： 爱玛2023Q4 收入增速环比Q3+7.3pct，增速转正。我们认为主要因为：1）行业需求逐步改善；2）行业竞争环境有所优化，从龙头雅迪情况来看，雅迪均价降幅收窄，雅迪2023H1/2023H2 单车均价YoY-9%/-1%。展望后续，我们认为爱玛24 年收入增速有望逐步恢复，因为：1）竞争环境优化，2024Q1 头部企业推出的新车型以高价格带产品为主；2）国家加强电动自行车行业管理，工信部4 月7 日起草了《电动自行车行业规范条件》、《电动自行车行业规范公告管理办法》，意见稿对电动自行车生产企业提出更高的生产和管理要求，有利于加速行业集中度提升；3）商务部等14 部门印发《推动消费品以旧换新行动方案》，要求参照汽车、家电以旧换新相关做法，有关部门研究推动电动自行车以旧换新工作，有效防控老旧电动自行车安全风险。以旧换新政策有望刺激行业更新需求增长。

    因为高基数因素，Q4 单季度爱玛盈利能力同比有所下降：爱玛Q4 单季度归母净利率同比-4.9pct，主要因为上年公司前三季度部分返利在22Q4 进行年度调整，22Q4 毛利率基数较高。具体来看，Q4 爱玛毛利率同比-1.5pct，但是环比Q3+3.8pct。公司加大广告推广及研发投入力度，Q4 公司销售/管理/研发费用率同比+1.0pct/+0.0pct/+1.2pct。

    公司现金充足，分红率稳定：Q4 爱玛经营活动现金流量净额为-15.2 亿元，同比-1.9 亿元。全年来看，2023 年公司经营活动现金流量净额为18.6 亿元，同比-31.9 亿元。经营活动现金流下降主要受结算周期影响，2023 年支付上年度采购款项同比增加。公司现金充足，2023 年末现金及现金等价物余额为60.3 亿元，同比+5.0 亿元。公司2023 年现金分红金额为7.5 亿元，分红率40.0%，与2022 年分红率持平，假设公司2024 年分红率维持稳定，根据我们的盈利预测，预计2024 年股息率约为3.0%。

    投资建议：电动两轮车行业需求仍有扩张空间，爱玛为电动两轮车行业头部企业，公司品牌、产品、供应链领先竞争对手，在行业扩张期能够把握优质渠道网点，实现份额的持续增长。此外，公司产品结构有升级空间，规模效应不断强化，盈利能力有望进一步上行。我们预计公司2024~2026 年EPS 分别为2.53/2.84/3.19 元，给予6 个月目标价为40.48 元，对应2024 年PE 估值为16x，维持买入-A 的投资评级。

    风险提示：行业竞争加剧导致盈利能力承压；宏观环境波动导致电动两轮车普及率提升不及预期。