事件：

    公司发布2020 年半年度报告，2020 年上半年公司实现营业收入9.80亿元，同比增长8.96%；归母净利润1.10 亿元，同比增长72.82%。

    点评：

    收入端提升及成本端下降带动毛利率与净利率双升。收入端，公司2020H1 实现营收9.80 亿元，同比增长8.96%，实现归母净利润1.10 亿元，同比增长72.82%，主要来源于付费、免费+广告、版权运营三大变现模式的开拓。成本端，营业成本为5.88 亿元，同比下降8.72%，主要源于版权运营业务优化及效率提升。另外，2020H1 销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为26.22%（+3.71pct）、2.94%（-0.43pct）及7.30%（+0.61pct），其中销售费率提升主要系推广费用增加所致，管理费用下降主要系工资薪金、业务招待费等降低所致。盈利性指标方面，毛利率本身就较高的版权业务收入端增长及成本端下降使得整体毛利率同比提升10.61pct 至45.24%，净利率同比提升4.17pct 至11.27%。

    数字阅读平台MAU 增长0.5 亿，支撑付费与免费+广告多样化变现方式。由于疫情催生在线阅读需求，且公司数字阅读平台为市场上头部平台之一，2020H1 公司数字阅读平台MAU 达1.7 亿，较上一年同期增长约0.5 亿，且人均阅读时长有所上升。较大的用户规模及流量为公司开展“免费+广告”及付费的商业化变现提供有力支撑，随着疫情影响的减弱，若公司进一步开放广告加载率，预计相关广告业务有望继续取得高增长。

    公司内容版权储备丰富，受益于数字阅读行业发展，版权分发业务实现较快增长。目前，公司数字阅读内容多达50 多万册，优质重磅书覆盖比例较高，包括图书、有声读物、杂志、漫画、自出版等多个类型。2020H1 公司新引入《毛泽东传》、《陈寅恪经典著作集》、《柏杨白话版资治通鉴》等数万部精品数字图书内容，《剃头匠》等大量漫画内容，及《芳华》、《侯大利刑侦笔记》、《守夜者3》等约12 万小时有声内容，且通过智能合成语音技术制作约6 万小时的有声内容。另外，2020H1 公司在短视频平台通过账号矩阵加大数字阅读相关内容运营，粉丝数增长近一倍。充足且多样的内容储备为版权运营分发提供保障，随着公司版权运营效率不断提升，未来有望持续带动公司整体收入提升。

    投资建议：作为A 股传媒上市公司中相对稀缺的同时具备“平台”与“内容”双重属性的标的，一方面拥有预装机与高留存的用户积累优势，另一方面拥有丰富多样的内容端版权储备，数字阅读行业商业模式不断进化的背景下，公司基于“付费阅读+商业化增值+版权分发”的变现模式有望在带来业绩持续较高增长。在我们预计 2020-2022 年公司将实现的归母净利润分别为 3.25 亿、6.05 亿、8.38 亿，对应 EPS分别是0.74 元、1.37 元、1.89 元；公司作为市场头部标的具备估值溢价，我们给予公司2020 年50 倍估值，目标价为37 元，给予“买入-A”评级。

    风险提示：广告收入不及预期，盗版侵权风险，内容监管政策趋严，数字阅读行业竞争加剧。