事件：公司发布2023 年三季报，前三季度实现营业收入9.29 亿元，同比下降24.55%；归母净利润5454 万元，同比下降74.51%；扣非净利润5306 万元，同比下降74.94%。

    　　新冠扰动、产能爬坡影响短期业绩，Q3 开始回暖。前三季度公司收入波动主要因为新冠相关订单减少以及剥离子公司燎原药业所致，利润端波动主要因为：1）收入减少；2）汇率变动导致投资收益和公允价值变动损益亏损；3）新产能刚开始释放，产品管线转移和产能爬坡影响利润率。第三季度公司业务回暖趋势明显，单季度看，2023Q3实现营业收入3.46 亿元（同比+3.87%，下同），扣除燎原药业影响，2023Q3 收入同比增长25.51%，归母净利润2368 万元（-19.28%），扣非净利润2731 万元（同比-32.89%，环比+97.21%）。展望全年，随着制剂持续放量、CDMO 合作深化、新产能逐渐爬坡，制剂、CDMO 业务带动下，公司业绩有望回归快速增长态势。

    　　费用率：毛利率下降，费用率增加，研发费用占比稳定。毛利率：前三季度毛利率32.48%（-8.37pp），23Q3 毛利率36.07%（-1.00pp）。费用率：前三季度销售费用率3.59%（+1.50pp），管理费用率13.62%（+2.17pp），财务费用率1.72%（+1.32pp），三项费用率合计18.93%（+4.99pp）。23Q3 销售费用率3.78%（+0.43pp），管理费用率13.48%（-1.15pp），财务费用率0.72%（+0.93pp），三项费用率合计17.97%（+0.21pp）。研发投入：前三季度研发费用6435 万元（-9.41%），占收入比例为6.93%（+1.16pp）；23Q3 研发费用2872 万元（+6.68%），占收入比例为8.29%（+0.22pp）。

    　　研发投入占比保持稳定。

    　　盈利预测与投资建议：根据三季报，考虑国际环境波动以及公司业务、产能释放节奏，我们调整盈利预测，预计公司2023-2025 年收入14.95、17.45、21.00 亿元（调整前16.50、19.25、23.17 亿元），同比增长2.6%、16.8%、20.3%；归母净利润1.20、2.29、3.03（调整前2.27、2.84、3.71 亿元），同比增长-64.7%、91.8%、32.3%。目前公司股价对应23-25 年35/18/14 倍PE，考虑公司处于原料药扩展升级和制剂、CDMO 加速转型阶段，维持“买入”评级。

    　　风险提示事件：环保风险、质量风险、原料药及中间体价格波动的风险、产品研发不达预期的风险、公开资料信息滞后或更新不及时风险。