事件：中谷物流发布2021 年年报，2021 年实现营业收入122.91 亿元，同比+17.79%；归母净利润24.04 亿元，同比+136%。公司向全体股东每10 股派发现金股利15 元；同时以资本公积转增股本，每10股转增4.8 股。

    2021 年内贸价格上行、积极开拓外贸，公司收入稳健增长。2021 年内贸集运运力紧张，价格整体上行，根据PDCI 指数，全年行业平均运价指数同比+22%。同时在外贸高景气下，公司积极探索外贸经营，年内公司自营加租赁合计投入11 艘船用于外贸。2021 年实现水运业务收入101.62 亿元，同比+25.10%。由于内贸业务运力减少，业务结构有所调整，2021 年多式联运带来的陆运业务收入为21.29 亿元，同比-7.27%。最终公司实现总营收122.91 亿元，同比+17.79%。

    运力减少、效率提升，全年运量实现同比增长。2021 年公司出售4艘自有船只，全年加权平均自有运力147 万载重吨，同比-5.06%，外租运力降幅与自有运力相当，同比-4.6%，使得加权平均总运力同比-5%。同时运力结构有所变化，截至2021 年底公司内贸运力同比减少约23%。针对运力供给紧张，公司持续挖潜运营效率，提升船舶负载率（同比+7pts）及周转率，使得全年完成运输量1326 万TEU，同比增长1.33%。

    效率提升下成本增幅可控，净利大幅增长、股息率高。公司2021 年营业成本96.77 亿元，同比+7.98%，主要受到船舶租金、燃油成本增长影响。效率提升下，单TEU 营业成本仅上升6.56%。费用端整体保持稳定，2021 年综合费用率为3.64%，同比-0.09pts。最终公司实现扣非归母净利润15.9 亿元，同比+102.62%。分红方面，公司保持高分红比例回馈股东，拟现金分红14.38 亿元，对应当前股息率为5.53%。

    展望2022 年，全年运价有望持续增长，新船Q4 陆续下水、外贸有序探索、陆运物流园区持续推进，看好业绩维持稳健增长。由于2021年内贸运力分阶段陆续流出，若2022 年无运力转回或内贸运力持续流出，行业加权平均运力将进一步下降。目前外贸运价仍处在高位，行业无运力转回迹象，2 月中旬以来PDCI 指数持续回升，截至3 月18 日达到1793 点，同比+50.55%，全年平均运价有望持续增长。运力方面，公司18 艘新船将于2022 年四季度起陆续下水，本批船舶下水后主要货源为散改集货物，根据公司摸排，货源运输需求充足。外 贸方面，公司已自营开辟两条航线，2022 年将持续探索内外贸业务结合。陆运方面，公司物流园区持续推进，日照、厦门等物流园区项目有望于今年落地，改善陆运效率，提升陆运业务毛利率。综合行业供需情况及公司效率提升、各类前期投入逐步进入落地期，看好公司2022 年业绩稳健增长。此外，公司2022 年度财务预算报告公告目标营业收入为128.58 亿元，同比+4.61%；目标归母净利润为23 亿元，同比-4.32%（下降原因为2021 年存在一次性卖船收益）。

    投资建议：短期看，行业运力流向外贸使得内贸供需紧张，供需差下2022 年内贸运价同比增长具有高确定性，此外公司积极探索外贸，以自营及出租合作的方式开拓外贸业务。中期看，公司抓住行业机会扩张运力，未来两年行业运力主要增量来自中谷，新船将自2022Q4 起陆续下水，2023、2024 年具有较高运力弹性。长期看，内贸集运需求向好，海运碳排放显著低于公路运输，内循环为主经济发展下散改集+多式联运带来确定性增长。公司大船干线直航+小船支线中转的模式逐步得到验证，经营效率优于同行，市占率有望持续提升。预计公司2022-2024 年归母净利润分别为23.3/27.8/30.2 亿元，对应现股价PE 为11.1/9.4/8.6 倍，维持“买入-A”评级。

    风险提示：宏观经济波动致内贸需求下滑；行业转向外贸运力超预期回流；内贸竞争格局恶化；外贸景气度下降；燃油成本大幅增加。