事件：公司发布2022 年报，2022 年实现营业收入142.09 亿元，同比+15.60%；实现归母净利润27.41 亿元，同比+14.02%。其中2022 年四季度实现营业收入为33.11 亿元，同比-7.69%；实现归母净利润5.46 亿元，同比-36.03%。公司发布未来三年股东回报规划，未来三年公司累计分红将不低于累计实现的可分配利润60%。

    　　四季度业绩符合预期，环比下滑受汇兑、补助影响，三年回报规划稳定股东收益。2022 年四季度外贸运价基本企稳，内贸运价随着旺季到来持续上行，公司2022Q4 实现毛利7.72 亿元，较2022Q3 5.61 亿元增长明显。2022Q4 实现归母净利润5.46 亿元，环比-1.09 亿元，主要受到汇率变化及补助影响。其中2022Q4 实现财务费用1.14 亿元，环比+2.03 亿元，主要受到四季度美元贬值影响。2022Q4 实现其他收益0.6 亿元，环比-2 亿元，主要受政府补助发放节奏影响。公司2020-2022 年派息率分别为59%、60%、73.5%，公司积极回报股东，三年回报规划进一步稳定了未来派息比例预期。

    　　大船下水公司进入产能爬坡期，逐步落实散改集战略。2022Q4公司18 艘新造大船开始逐月交付，进入产能爬坡期。大船载重多且船型新，单箱成本低，更加适于落实散改集战略，主要目标为煤炭、玉米等散货市场，不参与存量市场竞争。且公司为响应散改集政策，创新推出小高箱，较内贸集装箱多约10%容量，与普通小平箱相比全程运费可节省20 元/吨。根据公司募集资金使用情况报告，2022 年四季度新下水大船贡献利润2700 万元，表现亮眼。2023 年公司仍将有约12 艘新船陆续下水，加权平均新增运力达53.4 万载重吨，占2022 年底公司总运力291 万载重吨的18.4%。

    　　投资建议：

    　　短期看，内贸运价稳定，行业运力紧张持续。中期看，新船持续下水，未来两年新增运力带来业绩增长。长期看，散改集+多式联运带来行业确定性空间，外贸探索提供新增长可能。大船下水散改集推进顺利，看好外贸业务贡献回落后公司重回内贸增长逻辑。

    　　预计公司2023-2025 年归母净利润分别为20.58/24.28/26.05 亿元，对应现股价PE 为16/14/13 倍，维持“买入-A”评级。

    　　风险提示：宏观经济波动致内贸需求下滑；行业转向外贸运力回流；内贸竞争格局恶化；燃油成本大幅增加。