1H19 业绩低于预期

    长久物流公布1H19 业绩：营收22.7 亿元（-6%），归母净利润0.46亿元（-72%），扣非归母净利润0.37 亿元（-76%），不达预期。从比率来说，毛利润率下降1.1ppt 至10.1%，净利润率下降4.7ppt至2.0%。从单季度而言，2Q19 营业收入10.9 亿（-9%），毛利润率同比下滑6.6ppt 至4.4%，归母净利润从2Q18 的盈利0.97 亿转为2Q19 的亏损0.09 亿元，净利润率下滑8.9ppt 至-0.8%，二季度利润转亏原因为乘用车市场持续低迷，主机厂的经营压力传导至运输端。

    分业务来看，车市低迷拖累经营数据：1H19 年整车发运量为142万辆，同比下滑2.6%，考虑到乘用车上半年整体销量下滑15%左右，长久市占率有所提升。在各项业务收入占比方面，乘用车运输仍占80%，商用车运输占10%，仓储、国际货代、零部件物流各占2-4%。

    发展趋势

    7 月乘用车销量降幅缩窄，但是下半年主机厂经营压力或将继续影响运输端：7 月乘用车销量降幅收窄至4%，但是上牌量同比仍下滑17%，环比下滑34%，根据中金汽车组预测，2H19 主机厂折扣力度仍将较大，我们认为车企盈利承压将会通过降低物流企业运费等方式传导至运输端。

    关注长久多式联运业务以及二手车业务。多式联运（公铁水）有望降低汽车物流成本，1H19 长久物流多式联运发运量同比增加34%至34 万辆，占整体发运量比例已提升至24%。另一方面，中国二手车市场约为1300 万辆，其中200-300 万辆具有汽车物流需求，2018 年长久承运二手车5 万辆，未来将进一步增加在二手车市场的份额。

    盈利预测与估值

    由于乘用车市场差于年初预期且主机厂经营压力传导至运输端，我们分别下调2019/20 年净利润19%/19%至3.56/3.75 亿元。维持中性评级，但由于盈利预测下调，以及整体估值水平下移，我们下调目标价23.1%至10.00 元对应15.7 倍2019 年市盈率和15.0 倍2020 年市盈率，较当前股价有4.1%的下行空间。

    风险

    股票质押风险、汽车刺激政策不达预期、宏观经济失速。