事件概述

    　　公司公布2019 年年报，全年实现营业收入23.14 亿元，同比增长0.8%；归母净利润2.96 亿元，同比增长18.61%；扣非归母净利润2.47 亿元，同比减少3.97%。其中Q4 单季实现收入6.85 亿元，同比增长27.30%；归母净利润0.87 亿元，同比增长32.44%；扣非归母净利润0.90 亿元，同比增长66%。

    　　外销恢复性增长带动收入持续改善。

    　　公司全年收入实现微幅正增长，Q1~Q4 收入增速分别为-15.22%/-7.41%/1.93%/27.30%，环比改善趋势明显。分地区看，外销是收入增长的主要来源。1）内销：内销仍受体验式按摩服务业务拖累，收入同比下滑8.03%。体验式按摩服务主要面向国内市场，业务占比约13%，2019 年全年体验式按摩服务收入下滑30.49%，毛利率下降30.39pcts，仍处于转型调整阶段。2）外销：外销收入同比增长12.76%，一方面是由于2018 年公司主要客户BF 面临的韩国市场竞争加剧，造成外销收入自2018 年Q4 开始大幅下滑，因此带来的低基数；另一方面随着欧美市场的积极开拓逐步取得成效，外销收入恢复性增长，使得Q4 收入同比大幅改善。

    　　毛利率修复和费用率改善贡献业绩增长。

    　　公司全年实现毛利率31.46%，同比下降2.78pcts，主要由于上半年让利大客户BF 而受到较大影响，Q4 相比前三季度毛利率已有明显修复。从费用来看，公司全年销售费用率和管理费用率分别为11.51%和2.24%，同比减少0.84pcts 和1.2pcts，财务费用率受益于利息净收入增加，同比减少0.25pcts；研发投入加大，研发费用率同比提升0.56pcts。公司整体盈利能力持续改善。

    　　按摩椅市场高速增长，研发实力巩固龙头地位。

    　　公司持续加大研发投入，2019 年陆续投放加载最新技术的按摩椅新品，其中柔性导轨技术突破了多年的行业瓶颈，实现里程碑式的技术突破，进一步巩固公司在高端按摩椅行的业领先地位。目前国内按摩椅市场渗透率极低，公司通过“摩摩哒”共享按摩品牌推动实现“体验按摩”向“按摩器材入户”的销售转化，市场提升空间大；而海外市场亦在高速增长期，公司在维持韩国市场稳定增长之外重点开发欧美潜力市场，持续推动收入增长。

    　　投资建议

    　　公司受益于外销市场恢复和营销与管理效率提升，收入和利润持续改善趋势明显。未来随着ODM 合作伙伴和海外欧美市场的进一步拓展、国内渠道的下沉建设，以及厂房新建项目的逐步投产，有望实现加速增长。我们调整公司2020/21/22 年营业收入由26.41/31.05/- 亿元至25.89/29.05/33.18 亿元，同比增长11.90%/12.20%/14.20%；归母净利润由2.97/3.53/- 亿元至3.66/4.49/5.17 亿元， 同比增长

    　　23.94%/22.66%/15.08%，维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　海外市场拓展不达预期，新品推广不达预期，宏观经济下行。