事件：荣泰健康公布2023 年一季报。公司2023 年一季度实现收入3.9 亿元，YoY-31.7%；实现归母净利润0.4 亿元，YoY-35.7%；实现扣非归母净利润0.3 亿元，YoY-39.5%。我们认为，受海外需求低迷影响，Q1 荣泰收入短期承压。但受益于产品结构优化和原材料价格下行，Q1 荣泰毛利率同比持续提升。

    　　Q1 单季收入同比下降：分区域来看：1）内销方面，一二月份国内消费景气仍受到疫情过峰影响，我们判断Q1 荣泰内销收入同比下降10%+。据久谦数据显示，Q1 荣泰双品牌（荣泰+摩摩哒）线上销售额YoY-18.1%。公司坚持市场下沉及空白市场扩张的战略，线下门店布局较多，随着国内线下消费逐步复苏，公司前期布局的线下门店有望展现成效。2）外销方面，海外按摩椅需求持续偏弱，我们判断Q1 荣泰外销收入同比下降40%+，主要受到韩国市场承压影响。展望后续，公司持续完善渠道结构，加大品牌营销力度，随着国内终端消费和海外订单需求逐步复苏，公司收入有望回升。

    　　Q1 毛利率同比提升：Q1 荣泰单季度毛利率为29.3%，同比+1.8pct，主要因为公司优化产品结构，高毛利产品占比提升，且受益于原材料价格下行。Q1 公司期间费用率同比+3.9pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别+2.8pct、+0.5pct、+0.0pct、+0.5pct。受收入规模下降，且营销投放维持较高水平影响，Q1 销售费用率同比明显提升。综合影响之下，Q1 公司净利率为9.7%，同比-0.6pct。后续随着原材料价格持续下行，消费复苏推动收入规模回升，公司盈利能力有望持续改善。

    　　Q1 单季经营性现金流有所改善：荣泰Q1 经营性现金流净流入0.2 亿元，去年同期为-0.3 亿。公司经营性现金流有所改善，主要因为原材料价格下降，公司采购支出减少，Q1 购买商品、接受劳务支付的现金YoY-46.5%，且公司持续消化材料库存，本期末，公司存货余额1.8 亿元，YoY-42.1%。

    　　投资建议：荣泰积极建设内销渠道，随着按摩器具普及率提升，公司内销收入有望回归快速增长轨道；同时，公司不断拓展海外市场，外销收入有望回升。随着后续国内外按摩椅消费逐步复苏，公司有望展现较大增长弹性。我们预计公司2023~2025 年EPS 分别为1.46/1.78/2.10 元，维持买入-A 的投资评级，给予公司2023年18 倍PE，6 个月目标价为26.29 元。

    　　风险提示：原材料价格大幅上升，人民币大幅升值，海外贸易政策风险。