事件：

    公司发布2019年年报及2020年一季报。2019年实现营业收入18.13亿元，同比增长10.0%，归母净利润3.03亿元，同比减少2.86%。2020年一季度实现营业收入3.23亿元，同比下降26.95 %，实现归母净利润3912.71万元，同比下降51.02%。每10股派发现金股利6元。

    投资要点：

    19年经营符合预期，农药及阻燃剂业务稳步发展2019年公司原药及制剂业务累计销量2.1万吨，同比基本持平，实现收入11.43亿元，同比+10.45%，毛利率45.04%，同比-7.61pct，毛利率下滑主要系原材料价格涨幅过大所致；阻燃剂业务累计销量0.97万吨，同比基本持平，实现收入4.19亿元，同比+7.86%，毛利率26.11%，同比+1.58pct，阻燃剂业务依然维持稳中有升。公司期间费用1.79亿元，同比+5.8%。

    疫情叠加天灾，公司一季度业绩出现下滑

    受新冠疫情影响，公司延长了复工复产的时间，并且由于受当时国内物流恢复及供应商生产恢复的影响，公司的生产与经营活动于2020年2月下旬才逐步恢复到正常水平。此外，2019年的南美干旱、北美洪涝灾害等积压了部分渠道库存，影响了公司产品销售。2020年一季度公司两大主营业务皆出现下滑，其中农药及制剂产品累计销量3379.5吨，同比-40%，阻燃剂及中间体累计销量1702.4吨，同比-29.2%。

    新项目储备丰富，关注十溴二苯乙烷新增产能投放公司长期从事农药、阻燃剂的生产与销售，各主要产品都有较为完善的中间体自我配套供给能力，经过多年发展，公司在百菌清及十溴二苯乙烷均已形成规模优势。从公司在建项目来看，众多新项目待完工投产，其中百力化学年产15000吨十溴二苯乙烷项目已完成全部土建和安装，将于2020年一季度开始进入联合试运转阶段并于二季度开始投产；年产1000吨啶酰菌胺及年产5000吨溴化聚苯乙烯项目预计在2020年12月31日前完工。此外，年产9000吨农药制剂类产品技改项目在2020年1月31日完工。

    宁夏项目孕育着极大的发展潜力，一期建设已顺利开工苏利宁夏是公司制定的战略发展规划的核心，该项目的成功建设和按计划达产达效是公司进一步发展的基础。从项目规划来看，苏利宁夏将建设年产42.41万吨精细化工产品及相关衍生产品项目，项目整体延续公司在气化氨氧化工艺及气化氯化工艺的生产优势，围绕农用杀菌剂建成关键中间体-原药-制剂的一体化生产能力，项目将分三期建设：一期建设百菌清、间苯二甲腈等生产装置及配套辅助设施，已于2020 年3 月开工建设；二期建设苯并呋喃酮、高温等离子等生产及配套辅助设施；三期建设焦磷酸哌嗪、烯酰吗啉等生产及配套辅助设施。预计总投资为30.4 亿元，工程建成后净利润总额11.4 亿元，是现有生产规模盈利水平的4-5 倍。

    盈利预测及评级

    受疫情及天气影响，公司上半年原药及制剂产品的生产销售面临压力，因此我们下调今年全年业绩预测，在不考虑宁夏项目投产贡献业绩的情况下，预计2020 年至2022 年归母净利润分别为2.25 亿元，2.56 亿元，3.05 亿元，对应PE 分别为15 倍、13 倍、11 倍，整体估值水平已低于行业平均水平，结合公司极低的资产负债率，充沛的现金流，维持公司“推荐”评级。

    风险提示

    宁夏项目建设不及预期；全球疫情持续蔓延；极端气候灾害频发