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    　　公司 8 月 25 日发布 2021 年半年报，实现营收 13.53 亿元，同比 20、19 年分别增长 37.2%、21.8%；实现归母净利润 3.9 亿元，同比 20、19 年分别增长 30.9%、15%。其中 Q2 单季度实现营收 6.96 亿元，同比 20、19 年分别增长 20.34%、31%，实现归母净利润 1.95 亿元，同比 20、19 年分别增长 10.65%、35%，环比 Q1 增长加速，超出此前预期。

    　　业绩点评

    　　各品牌均环比加速增长，RA 培育顺利。1H21 期内 DA/DM/DZ/RA 分别实现收入 7.8/1.0/4.6/0.2 亿元，同比 20 年增长 36%/21%/39%/274%，同比19 年增长 21%/8%/24%/139%，Q2 环比 Q1 增速均有提升。男装 RA 培育顺利，产品调整后持续快速增长 ，DA、DM 同店增长带动收入稳健提升。

    　　全渠道稳健增长，直营效率提升。1H21 公司直营/加盟/电商/其他收入分别为 6.11/5.37/2.03/0.02 亿元，同比 20 增长 50%/35%/13%/40%，较 19 年增长 18%/21%/38%/-2%。截至 1H21，公司店铺数量合计 1157 家，较年初净增加 3 家，其中直营净减少 19 家至 352 家，仍取得快速增长，反映经营质量提升；经销 805 家，较年初净增 22 家。

    　　严控折扣毛利率提升，营运水平优化。1H21 公司毛利率为 77.35%，同比提升 1.43pct，主要系公司价格管控严格、坚持品牌调性。净利率下降1.38pct 至 28.8%主要系：20 年租金减免、受扶持政策社保减半、疫情期间差旅减少导致费用基数较低；新租赁准则导致财务费用增加，以及上半年推出多个 IP 系列产品导致品牌使用费提升。公司 1H21 存货同比-3.8%至 3.05亿元，经营性现金流同比+39%至 4.24 亿元，营运水平优化。

    　　盈利预测与投资建议：短期看，7、8 月疫情与洪水影响销售、2H20 高基数等因素下，公司下半年经营承压。但考虑到公司同店增长稳健、经营质量提升，原有品牌会员数量稳定增加，叠加下半年计划推出新品牌，预计全年业绩仍将实现双位数增长。维持盈利预测，预计 21-23 年 DA/DZ/DM/RA 收入分 别 复 合 增 长 17%/23%/15%/138%，公司 EPS 分 别 为 1.53/1.81/2.14元，对应 PE 为 17/14/12 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：新品牌培育不及预期、云峰基金减持、限售解禁、存货周转率下滑，疫情等因素影响服装消费疲软等。