核心观点

    　　公司公布21Q3 季报，公司实现营业收入20.2 亿，同比增长23.9%，实现归母净利润5.6 亿，同比增长17%。单Q3 实现营业收入6.7 亿，同比增长3.7%，实现归母净利润1.7 亿，同比下滑6.5%，主要系Q3 加大品牌宣传导致费用上升所致。

    　　单三季度DA 销售同比小幅下滑、DM 小幅增长，DZ、RA 成长迅速。分品牌来看：1）DA：21Q3 实现收入3.6 亿，同比下滑4%，毛利率同比下滑0.6pcts 至75.6%。2）DM：21Q3 实现收入4,122 万，同比增长2%，毛利率同比下滑1.3 pcts 至76.4%。3）DZ：21Q3 实现收入2.6 亿，同比增长16%，毛利率同比下滑0.7pcts 至71.1%，DZ 加盟门店占比较高，且加盟门店受疫情影响较小，此外抖音等新渠道也贡献了收入增量。4）RA：21Q3 实现收入563 万，同比增长100%，毛利率同比增长5 pcts 至78.9%，产品调整卓有成效，高增长有望延续。我们认为单三季度收入增速的波动主要还是与疫情及天气异常等有关。

    　　经销收入增长相对较快，期待线上新品牌表现。分渠道来看：1）线下直营：

    　　21Q3 实现收入2.6 亿，同比下滑3%，毛利率同比增长0.5 pcts 至79.1%，收入下滑主要系疫情、洪水等外部因素影响；2）线下经销：21Q3 实现收入3.3 亿，同比增长9%，毛利率同比下滑1.2 pcts 至69.2%，经销渠道增长相对较快，主要系经销所在门店受疫情影响较小所致。3）线上：21Q3 实现收入8,519 万，同比增长6%，毛利率同比下滑1.7 pcts 至76.6%，生活方式类新品牌d other day 正在试运营阶段，期待未来表现。

    　　经营效率持续改善。前三季度公司存货周转天数为180 天，同比下降47 天，应收账款周转天数为8 天，同比减少1 天。现金流方面，前三季度经营活动现金流为5.9 亿，同比增长22%。

    　　财务预测与投资建议

    　　根据三季报，我们小幅下调未来三年的盈利预测，预计2021-2023 年每股收益分别为1.48 元、1.72 元和1.99 元（原1.52、1.77 和2.03 元），参考可比公司平均估值，给予公司2021 年14 倍PE，对应目标价20.72 元，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示：疫情波动、经济减速、未能准确把握市场流行趋势、存货跌价风险