核心观点

    公司2021 年实现营业收入28.98 亿,同比增长13%,归母净利润6.9 亿,同比增长9.5%。22Q1 收入和净利润分别实现5.97 亿和1.5 亿,同比下滑9.1%和23.1%。公司拟向每10 股派发现金股利10 元(含税),分红比率近70%。

    单Q4 来看, RA 表现亮眼,DA、DM、DZ 受疫情影响有所调整。分品牌来看:1)DA:21Q4 实现收入4.9 亿,同比下滑 8.2%,毛利率同比下滑 0.8pcts 至78.6%。2)DM:21Q4 实现收入 0.66 亿,同比下滑14.2%,毛利率同比下滑 1.8pcts 至 83.9%。3)DZ:21Q4 实现收入 3.045 亿,同比下滑1.7%,毛利率同比下滑 1.4pcts 至 74.5%。4)RA:21Q4 实现收入0.11 亿,同比增长 34.7%,毛利率同比增长 2.3 pcts 至 82.3%。

    单Q4 来看,经销渠道受益于门店拓张表现更好。分渠道来看:1)线下直营:21Q4 实现收入 4.24 亿,同比下滑 12.2%,毛利率同比下滑 0.9 pcts 至 85.5%;2)线下经销:21Q4 实现收入 3.5 亿,同比增长3.5%,毛利率同比增长0.2 pcts至 69.9%,其中单季度净增门店34 家。3)电商:21Q4 实现 收入 0.98 亿,同比下滑9.16%,毛利率同比下滑 1.8 pcts 至 71.1%。

    22Q1 受疫情和去年高基数影响,仅RA 继续高增。22Q1 受3 月疫情影响拖累,DA/DM/DZ/RA 分别同比增长-19%/-2%/6%/41%,RA 高增主要由于品牌规模较小,近年在产品调整后,仍然处于高速增长阶段。分渠道来看,线下直营/线下经销/电商渠道分别同比下滑-12%/-14%/-1%。期末存货为3.6 亿,同比增长13%,存货周转天数为220 天,同比增加21 天,存货水平略有增加,但考虑到2021 年底1 年以内的库存商品金额占比为52%,我们认为目前库存水平仍在可控范围内。

    我们认为,公司作为国内中高端女装龙头,经营风格稳健,抗风险能力较强,在疫情波动的近几年,主品牌同店整体表现良好,新品牌也呈现逐步向上的态势。22Q1账面现金高达27.8 亿,资金十分充沛。另一方面,疫情对于品牌核心消费群体影响相对有限,看好未来后疫情时代的增长韧性,此外公司历史分红率也较为可观。

    盈利预测与投资建议

    考虑疫情,根据年报和一季报,我们下调22-23 年的盈利预测,预测2022-2024 年每股收益分别为1.50、1.75 和2.01 元(原22-23 年为1.72 和1.99 元),参考可比公司,给予公司2022 年12 倍PE 估值,对应目标价18 元,维持 “买入”评级。

    风险提示:疫情波动、经济减速、未能准确把握市场流行趋势、存货跌价风险。