事件概况

    2022H 公司收入/归母净利/扣非母净利分别为11.01/2.52/1.98 亿元，同比下降18.63%/35.44%/43.57%，业绩低于预期。22Q2 公司收入/ 归母净利/ 扣非母净利分别为5.04/1.01/0.97 亿元， 同比下降27.63%/47.85%/48.26%。每10 股派发现金股利10 元（含税）。

    分析判断

    DA、DZ 抖音渠道维持高增，DM 净关店。收入拆分：（1）从品牌来看，2022H1DA/DM/DZ/RA/其他收入分别为5.78/0.78/4.27/0.16/0.02 亿元、同比下降26%/18%/7%/4%/12%，其中店数增加3%/-6%/5%/50%，推出单店收入下降28%/13%/12%/36%。疫情前期，DAZZLE 与 dzzit 在新品上市波段首周的正价销售 GMV 均突破 100万元，并且在五月疫情缓解之后恢复较快，618 活动期间 GMV 增长 8%。已入驻抖音渠道的 DAZZLE 与 dzzit品牌延续高增长，整体收入同比增长 120%+，其中 dzzit 旗舰店收入同比增长 70%+，已成为女装行业核心商家；DAZZLE 奥莱旗舰店在 6 月跻身抖音行业奥莱销售排行榜 TOP3。未来在抖音平台推出的特供货品和持续升级的营销推广方式，有望进一步巩固公司竞争优势并展现业绩韧性。

    Q2 发货影响线上增速。22H 直营/经销/电商/其他收入分别为4.72/4.79/1.48/0.02 亿元，同比下降23%/11%/17%/12%（其中直营/经销/线上Q2 同比-33%/-18%/-40%）。直营店高线城市占比较高，受疫情冲击更明显。上半年公司净增8 家门店至1205 家（直营/经销净+3/+5 家至354/851 家），直营/加盟店数下降23/11%，推出直营店效/加盟单店出货下降23%/16%。

    净利率下降主要由于销售费用率提高及公允价值变动损益下降。2022H 毛利率/净利率为75.93%/22.88%、同比下降1.42/5.96PCT ， 1 ） 分品牌来看， DA/DM/DZ/RA/ 其他毛利率分别为77.41%/78.94%/73.36%/81.51%/31.66%、同比增长-1.45/-0.57/-1.11/1.07/9.28PCT；2）分渠道来看，直营/经销/电商/其他毛利率分别为81.61%/70.53%/75.85%/31.66%、同比增长-0.62/-1.14/-2.39/9.28PCT。22H 销售/管理/研发/财务费用率分别为41.42%/9.91%/2.98%/-2.98%、同比提高7.46/3.02/0.84/-1.73PCT，销售费用率提升主要由于收入减少（费用持平），管理费用率增加主要由于薪酬增加。投资收益增加2528 万元；营业外收入增加6188 万元、主要为政府补助。

    存货可控。22H 末公司存货为3.43 亿元、同比增加12%、环比下降4%，存货周转天数为226 天、同比增加45 天。应收账款0.57 亿元、同比下降3%，应收账款周转天数为10 天、同比增加1.4 天。

    投资建议

    虽然公司短期受疫情影响，但中长期成长空间在于：1）新品牌定位快时尚、较传统高端女装行业打开更大增长空间；2）主品牌仍有店效提升空间；3）培育期品牌RA 品牌逐步成熟后带来店效改善，以及扩展配件品牌带来新的利润增长点；4）生活方式类新品牌d other day 望逐步贡献增量。考虑疫情影响，将22/23/24 年收入从31.5/36.5/41.5 亿元下调至28.01/32.41/36.85 亿元,将22/23/24 年归母净利从7.7/9/10.4 亿元下调至 6.43/7.54/8.67 亿元，对应将EPS 从1.6/1.88/2.16 元下调至1.34/1.57/1.8 元，2022 年8 月26 日收盘价14.32 元对应22/23/24 年PE 分别为11/9/8X，维持“买入”评级。

    风险提示

    市场竞争激烈；经营业绩受波动；疫情不确定性；系统性风险。