2022H1 疫情波动使基本面承压，收入-18.6%/业绩-35.4%。1）2022H1 公司营业收入/归母净利润分别为11.01/2.52 亿元，同比-18.6%/-35.4%。收入增速放缓主要系受疫情影响，终端零售不佳。毛利率同比-1.4PCTs 至75.9%，销售/管理/研发同比分别+7.5PCTs/+2.2PCTs/+0.8PCTs 至41.4%/6.9%/3.0%，净利率同比-6PCTs 至22.9%。2）单Q2：公司营业收入/归母净利润分别为5.04/1.01 亿元，同比-27.6%/-47.9%，毛利率同比-1.3PCT 至75.1%，净利率同比-7.8PCT 至2.9%。

    　　分渠道：线下门店数量保持稳定，线上抖音渠道发展迅速。上半年公司直营/经销/线上分别实现收入4.72/4.79/1.48 亿元，同比-23%/-11%/-27%，毛利率同比分别-0.6/-1.1/-2.4PCTs 至81.6%/70.5%/75.9%，线下渠道毛利率保持稳定，线上渠道毛利率下滑幅度相对较大我们判断主要系以抖音直播为代表的新业务增速较快等因素所致。截至2022H1 公司直营/经销终端分别为354/851 家，直营终端与年初持平，经销终端较年初增加6 家。公司开拓电商营销新渠道，同时通过内容营销提升品牌影响力，通过短视频和直播提高用户活跃度，期内入驻抖音渠道的 DAZZLE 与 d’zzit 品牌在 2022 年上半年仍然延续高速增长势头，整体收入同比增长120%+。

    　　分品牌：各品牌收入不同程度下滑，多元营销助力品牌力增强。上半年DA/DM/DZ/RA 的收入分别为5.78/0.78/4.27/0.16 亿元， 同比分别-26%/-18%/-7%/-4%，女装品牌毛利率平稳略降，男装RA 品牌毛利率略有提升。门店数量方面，截止期末DA/DM/DZ/RA 分别拥有门店656/47/484/18 家，较年初-4/-3/+10/+3 家。公司加强品牌建设，DAZZLE 和 d'zzit 官宣邱天、泫雅为品牌大使，加深巩固品牌形象。

    　　受疫情影响存货增加，经营性现金流下滑。疫情导致销售受阻，上半年公司期末存货同比+12%至3.4 亿元，存货周转天数同比+46 天至226 天；应收账款周转天数同比+1 天至10 天；经营活动现金净额同比-48%至2.21 亿元。

    　　展望全年：短期承压，看好下半年复苏。公司持续实施内生外延双驱动的战略，继续对现有品牌进行投入和升级，积极布局新兴消费品牌和内容。我们判断在店铺稳健扩张和线下门店运营能力提升的拉动下，下半年零售终端有望复苏。

    　　盈利预测和投资建议：公司作为中国领先的中高端品牌女装企业，品牌影响力、市场竞争力强，市场占有率处于行业前列。疫情影响下我们调整公司盈利预测，预计2022~2024 年归母净利润分别为5.81/7.27/8.43 亿元，当前股价14.37 元，对应2022 年PE 为12 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：新品牌拓展不及预期；全球疫情反复；娱乐营销影响主品牌专业形象。