投资要点

    稳健增长预期+高分红比例，低估值高分红属性凸显

    高效品牌管理与运营模式保障毛利率稳定，23Q1 经营表现持续稳健2022 年外部挑战频频，因高端女装费用支出相对刚性，公司业绩承压，全年收入/归母净利润-17.16%/-44.23%至24.00/3.85 亿。其中，公司服装主业毛利率下滑1.27pp 至75.40%，分品牌看，DA/DM/DZ/RA 毛利率分别变化-1.75pp/+0.39pp/-0.73pp/+1.29pp；分渠道看，直营/经销/电商毛利率同比变化-1.32pp/-1.14pp/-0.19pp；公司22 年年末存货+16.76%，存货周转天数213 天（YOY+45 天），表现优于行业。主要原因系公司在供应链环节的整合、以及多品牌运营背景下充分发挥自身设计研发、品牌推广以及营销网络方面的比较优势，形成公司资金、产品、信息的高效周转和良性循环。

    23Q1 以来，伴随外部环境改善，公司收入/归母净利润+2.27%/+8.75%至6.10亿/1.09 亿，其中DA/DM/DZ/RA 收入同比-0.74%/-14.91%/+9.52%/+12.87%，毛利率同比变化-0.46pp/+1.26pp/+0.72pp/-0.24pp，毛利率整体已追平去年同期。23Q1 期末存货+14.87%，存货周转天数250 天（YOY+29 天）。

    重视股东回报，高分红属性凸显

    2022 年度，公司10 股派7 元，以集中竞价交易方式累计回购股份484 万股，计入现金分红的金额为6986 万元，现金分红金额3.31 亿元，合计以现金方式分配股利总计为4.01 亿元，占2022 年度归属于上市公司股东净利润的比例为104.28%。

    自公司2018 年上市以来，现金分红已累计20.67 亿，分红率67.41%，历年股利支付率大于60%，持续与股东共享公司成长红利。

    盈利预测与估值：

    我们认为，公司围绕中高端品牌定位已打造了具有竞争力的产业集团，并积累了优质客户群体。同时，伴随公司内部不断进行渠道结构与组织优化，我们看好公司中长期向上发展趋势。我们预计23/24/25 年归母净利6.0/7.0/7.9 亿元，同比+56.35%/+15.64%/+13.56%，对应当前市值PE 分别为12/10/9X，作为增长稳健、报表质量突出的高端女装龙头继续推荐，“买入”评级。

    风险提示：终端销售不及预期，新品牌拓展不及预期；