第三季度收入与净利润下滑，毛利率小幅提升。地素时尚是一家多品牌运作的高端时尚服装品牌，第三季度在行业整体消费需求增速放缓的情况下，营收同比-3.3%至5.98 亿元；归母净利润同比-13.5%至1.07 亿元。

    　　毛利率小幅提升0.5 百分点至72.9%，维持行业领先的毛利率水平；整体费用率增长1.0 百分点，主要受管理费用率增长0.8 百分点影响。营业利润率和净利率分别同比下滑3.2 和2.1 百分点，一方面受到管理费用增加影响；另一方面受非经常性损益影响，由于资产减值损失增加，占收入比例同比增加2.2 百分点，以及投资收益为负，占收入比例同比下降0.8 百分点影响。

    　　第三季度ROE 为3.0%，与去年同期相比维持稳定水平；现金流充足，前三季度经营性现金流净额同比增长36.0%至4.96 亿元；第三季度经营性现金流净额下滑7.2%至1.33 亿元，下滑幅度小于净利润下滑幅度。

    　　前三季度电商渠道增速亮眼，各品牌店效持续提升。

    　　分渠道看，前三季度直营/经销/电商收入分别同比+9.3%/-1.2%/+32.3%，在今年线上平台流量普遍下滑的趋势下，公司电商渠道仍表现亮眼。电商渠道上半年天猫d'zzit 旗舰店新品销售占比接近80%，且稳定在女装行业成交TOP30。同时前三季度电商渠道毛利率同比提升3.1 个百分点至79.1%；线下渠道毛利率小幅下滑0.4 个百分点至74.1%。

    　　分品牌看，前三季度DA/DZ/DM/RA 收入分别+5.4%/+12.4%/ -10.1%/+37.9%，其中男装品牌RA（RAZZLE）基数小、增速快，第三季度仍有近40%正向增长；前两大品牌DA（DAZZLE）和DZ（d'zzit）第三季度较前两季度增长降速。

    　　基于高端品牌的塑造，各品牌毛利率均在73%以上，展现优秀的盈利水平和品牌溢价实力。门店方面，截至三季度末，较二季度末门店数量净减少11家，主要系DA 门店调整较多，但单店店效仍同比提升。

    　　风险提示：品牌形象受损；存货大幅减值；市场竞争加剧。

    　　投资建议：看好公司优秀的品牌竞争力，中长期有望保持稳健增长。公司今年前两季度业绩表现出色；第三季度受大环境影响收入增速小幅下滑，同时净利率主要受非经常性损益影响下滑幅度超过收入降幅。经营角度，各品牌店效持续增长，电商渠道增速亮眼。中长期看，公司成功塑造高端品牌基因，拥有优秀的品牌溢价实力和盈利能力。基于未来消费环境存在不确定性，我们下调盈利预测，预计公司2023-2025 年净利润分别为5.4/6.5/7.4 亿元（前值为5.7/6.8/7.8 亿元），同比增长40%/20%/15%，维持“买入”评级和16.5-17.1 元的合理估值区间，对应2024 年12.3-12.7x PE。