投资要点

    事件：2022 年公司实现营收87.74 亿元，同增12.11%；归母净利润6.92亿元，同减4.65%；扣非归母净利润6.57 亿元，同减4.63%；加权平均ROE 同降3.95pct 至10.29%；2023 年一季度公司实现营收17.35 亿元，同增10.8%；归母净利润2.06 亿元，同增21.12%；扣非归母净利润1.83亿元，同增7.93%；加权平均ROE 同减0.755pct 至2.296%。

    业绩表现稳定，新产能落地发展加速。2022 年公司实现营收87.74 亿元，同增12.11%；归母净利润6.92 亿元，同减4.65%；扣非归母6.57亿元，同减4.63%，低于我们预期，主要影响因素包括1）经济环境：

    工业企业产废量减少影响产能利用率&公司新项目建设受限；2）金属价格：公司期货套保减少金属波动对资源化业务影响，期货交易出现账面亏损；3）内部抵消：前端资源化项目部分合金产品销售给后端深度资源化项目作为生产原料储备，此部分利润内部合并抵消。公司核心深度资源化项目江西鑫科电解铜产线已经投运，项目备货充足，新产能落地发展加速。

    2023 年一季度归母同增21%，成长趋势延续。2023 年一季度公司实现营收17.35 亿元，同增10.8%；归母净利润2.06 亿元，同增21.12%；扣非归母1.83 亿元，同增7.93%，符合我们预期。

    运营占比持续提升，资源化业务高增。2022 年公司运营业务收入/毛利占比达63%/57%，同增1pct/2pct，结构优化。资源化业务成长趋势明确。2022 年固危废资源化业务实现营收/毛利40.55/5.69 亿元，同比+16.05%/+19.03%；毛利率+0.37pct 至14.02%。

    原材料备货致使经营现金流减少，深度资源化项目蓄势待发。2022 年公司经营活动现金流净额-4.46 亿元，同减173.47%，2023 年一季度公司经营活动现金流净额-8.68 亿元，同减-387%，均主要是为保障江西鑫科顺利投运一季度支付8.42 亿的原材料采购款。核心深度资源化项目备货充足蓄势待发。公司实现全产业链布局，发展加速。

    盈利预测与投资评级：重庆耀辉、金昌高能克服困难阻碍于2022 年成功投运。江西鑫科深度资源化即将投运，贡献利润同时赋能前端资源化项目实现协同。我们下调2023-2024 年归母净利润从11.6 亿元/14.8 亿元至11.0 亿元/14.3 亿元，预计2025 年归母净利润为18.2 亿元，对应2023-2025 年PE 为14x/11x/8x，维持“买入”评级。

    风险提示：危废产能建设不及预期，产能利用率不及预期，竞争加剧。