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    　　公司发布2021 年三季报，2021Q1-3 公司营业收入为36.29 亿元，同比增长35.05%，归母净利润为11.05 亿元，同比增长33.20%；2021Q3 收入为13.86亿元，同比增长24.02%；归母净利润为4.63 亿元，同比增长22.70%。

    　　点评

    　　兼香518 新品贡献收入，2021Q3 公司业绩符合预期2021Q1-3 公司营业收入同比增长35.05%，归母净利润同比增长33.20%，其中21Q3 业绩整体表现优秀，原因之一为5 月上市的新品兼香518（500 元价位带）打款于21Q3 开始确认，当前发货预计20 万箱（预计贡献超4 个亿收入），具体来看——

    　　1） 分产品来看，整体产品结构保持稳健。21Q3 高档酒、中档酒、低档酒分别同比增长22.86%、117.02%、2.94%至13.21、0.35、0.17 亿元，收入占比分别同比变动-0.85、1.11、-0.26 个百分点至96.15%、2.58%、1.26%，高端酒收入占比下降或因口子5/6 年等产品收入下滑，由于21 年上半年公司通过控货形式进行渠道改革，因此21Q3 部分经销商进行补货，库存始终保持低位健康水平。

    　　2） 分地区来看，省内市场收入占比进一步提升。21Q3 安徽省内、安徽省外的收入分别为11.23、2.50 亿元，分别同比变动+31.98%、-2.68%，其中省内收入占比进一步提升（较去年同期提升4.98 个百分点至81.80%）；经销商方面，21Q3 安徽省内净增长14 个经销商至464 个经销商，省外净增长18 个经销商至283 个经销商。

    　　3） 盈利能力略降，费用管控能力加强。2021Q3 公司毛利率及净利率分别较去年同期下降2.44、0.36 个百分点至74.31%、33.40%，盈利能力略降，主因高档酒占比下降拖累吨价提升。费用率方面，21Q3 期间费用率降低0.63 个百分点至16.85%（销售费用率下降0.23 个百分点至12.28%，管理费用率下降1.04 个百分点至4.67%）。

    　　4） 预收款环比提升。预收款方面，2021Q3 末预收款（合同负债+其他流动负债）为4.21 亿元，环比下降0.98 亿元；现金流方面，21Q3 末公司经营活动现金净流量为2.70 亿元，表现优于去年同期。

    　　营销改革正稳步推进，21Q4 业绩有望保持稳健增长今年以来公司在多方面正不断推进改革：1）渠道营销方面：公司将聚焦更高价格产品，新品兼香518 有望成为公司下一大单品（实际动销情况为重要观测点），预计明年规模或超8 亿元；加强经销商管理考核力度，建立厂商共赢的利益共同体；2）市场建设方面，公司将继续严格执行“一地一策”，重点构建团购渠道为主、传统渠道为辅的市场格局，精耕省内“基本面”，扩大省外“增长面”；3）营销方面，营销为之前公司较为薄弱的部分，亦为公司改革的重点，今年公司将加大费用投放以加大推广力度；4）产品方面，公司产品线清晰，口子5/6/10/20、兼香518 均为重点产品，实现全价格带布局，其中口子5/6 年产品将继续下沉至乡镇市场以实现区域深耕；5）体制机制方面，公司去年3 月提出的通过回购实行激励计划目前稳步推进中。

    　　考虑到上半年公司为进行渠道改革进行了控量，且改革已得到有效推进，基于此，我们认为口子窖以19 年为基数实现双位数增长目标达成概率高，2021年业绩将迎来恢复性高增。

    　　近期盈利预测及估值

    　　预计 2021~2023 年公司收入增速分别为28.0%、14.2%、12.9%；净利润增速分别为34.7%、17.9%、14.0%； EPS 分别为 2.9、3.4、3.8 元/股；PE 分别为20、17、15 倍，维持买入评级。

    　　催化剂：白酒需求恢复超预期，批价持续上行。

    　　风险提示：1、海外疫情影响致国内二次爆发或防控升级，影响白酒整体动销恢复；2、批价上涨不及预期。