21Q3 业绩符合预期，高档酒占比略降使得毛利率下降公司发布2021 年三季报，前三季度实现营收36.3 亿元（+35.0%），归母净利润11.5 亿元（+33.2%）；其中21Q3 营收13.9 亿元（+24.0%），归母净利润4.6 亿元（+22.7%），业绩基本符合预期。21Q3 毛利率下滑2.4pct 至74.3%，主要系中档酒提速，高档酒占比略降。21Q3 各项费率略有增减，综合影响下净利率同比-0.4pct 至33.4%。公司现金流表现优异，21Q3 经营现金净流量2.5 亿元（+571.2%），销售回款24.4 亿元（+33.7%）。21Q3 末预收款4.2 亿元环比略降但仍在高位。

    　　中档酒放量，高档酒保持平稳较快增长，省内市场表现稳健分产品看，21Q3 公司高档/中档/低档白酒收入为13.2/0.4/0.2 亿元（ +22.9%/+117.0%/+2.9%）， 高档/ 中档白酒占比为96.2%/2.6%（-0.9pct/+1.1pct），高档酒占比略降主要系口子美酒等放量，口子10年以上产品仍保持较快增长，新品518 亦贡献较大增量。分区域看，21Q3 省内/省外市场收入为11.2/2.5 亿元（+32.0%/-2.7%），省内市场增长稳健，占比升至81.8%（+5.0pct），省外市场受疫情拖累占比有所下降。21Q3 省内/省外经销商净增14/18 家，招商节奏平稳。

    　　营销改革势能逐渐释放，产品升级顺利推进，发展有望长期向好公司持续推进渠道改革，推进厂商利益捆绑，预计改善效果持续显现。

    　　公司聚焦高价格产品，推出兼香518 布局500 元价格带，目前动销反馈良好。受益于消费升级和兼香香型差异化，口子10 年以上产品占比有望进一步提升。公司作为徽酒代表，省内市场品牌优势仍明显，疫情影响减弱下，省外市场开拓有望恢复，未来几年恢复性增长可期。

    　　风险提示：宏观经济风险，产品升级不及预期，区域拓展不及预期

    投资建议：上调此前盈利预测，维持“买入”评级看好公司改革红利释放助推业绩成长，上调公司21-23 年营业收入假设5%/5%/3%至51.7/61.5/71.3 亿元，上调归母净利润假设2%/2%/0%至16.8/20.7/24.4 亿元，对应摊薄EPS 为2.80/3.45/4.07 元（前次2.74/3.38/4.06 元），对应PE 为21/17/14x，维持“买入”评级。