3Q21 收入净利润略超预期

    　　公司公布3Q21 业绩：1-3Q21 实现营业收入36.29 亿元，同比+35.05%；归母净净利润11.50 亿元，同比+33.20%。其中，3Q21 实现营业收入13.86 亿元，同比+24.02%；归母净净利润4.63 亿元，同比+22.70%。3Q收入净利润略超预期，主因安徽省内宴席消费回暖，公司产品动销好于预期。

    　　发展趋势

    　　净利润略超预期，中档白酒高增拖累毛利。3Q21 公司毛利率同比-2.4ppt至74.3%，主因中档酒高增拖累毛利，3Q21 高档白酒实现营收13.21 亿元/同比+34.07%，中档白酒实现营收0.35 亿元/同比+134.37%。税费率基本保持平稳，其中税金及附加比率同比-0.3ppt 至14.9%，销售费用率同比-0.2ppt 至12.3%，管理费用率同比-0.9ppt 至4.2%，主因去年三季度基数较高；净利率同比-0.4ppt 至33.4%。

    　　现金流高增，动销、回款边际向好。受益于安徽省内消费升级加速，以及双节期间宴席、聚饮消费需求回暖，3Q21 口子窖安徽省内地区实现营收11.23 亿元/同比+31.98%。3Q 公司销售收现同比+39.6%至13.4 亿元，经营净现金流同比+116.6%至5.2 亿元；3Q 末公司合同负债（含其他流动负债）4.2 亿元/同比-13.6%，3Q 收入和合同负债合计变化12.9 亿元/同比+9.9%，现金流高增长。

    　　深度改革基本完成，新品518 顺利导入，经营拐点向上可期。目前公司和大商的工作重点为初夏、口子窖10 年和兼香518，三季度新品518 导入市场较为顺利，我们预计目前销售额接近3 亿元。公司增加市场投入，持续推进渠道扁平化，1-9 月累计新增经销商40 家，退出经销商12 家。我们认为当前公司深度变革基本完成，叠加需求回暖和新品布局进展顺利，经营拐点向上可期。

    　　盈利预测与估值

    　　由于公司上半年去库存，增长放缓，3Q21 起安徽省内消费升级加速，我们维持2021 年盈利预测16.42 亿元不变，上调2022 年盈利预测5.6%至19.36 亿元，上调目标价11%至70 元，对应2021/22 年25.5x/21.7x P/E，现价对应2021/22 年22.2x/18.8x P/E，目标价有15.5%的上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　渠道调整效果不及预期；次高端价位布局不佳，长期成长可能面临天花板