本报告导读：

    　　公司21Q4控量收官，省内市场表现较好；22Q1渠道调整之下收入低于预期，拖累业绩表现；展望后续，口子有望借助徽酒基本盘凭借高端品放量带动业绩弹性。

    　　投资要点：

    　　投资建议：维持增持“评级”，下调目标价至68 元（前值103.5 元）。

    　　考虑到公司22Q1 业绩低于预期及后续基数因素，下调22-23 年盈利预测，并增加24 年盈利预测，预计22-24 年EPS 分别为3.41 元（-0.08 元）、3.97 元（-0.24 元）、4.61 元。考虑到市场环境，给与22 年20 倍动态PE，下调目标价至68 元。

    　　21Q4 口子控量收官，2021 受益徽酒基本盘。21Q4 公司收入环比降速，主要系公司为配合抬升口子10 年及20 年价格体系采取控量措施，期内土地等资产处置收益较多驱动21Q4 利润高增；分区域看，公司省内、省外收入分别同增28.5%、12.8%，省内受益于经济基本盘而表现较好。

    　　22Q1 口子收入承压、拖累业绩。公司22Q1 收入、利润均低于前期预期，我们推测主要系合肥等地区仍处于架构调整状态，因而对经销商并无刚性销售要求；公司期内盈利能力尚可，22Q1 毛利率同比提升1.45pct，期内销售、管理费用率分别同比增加2.84pct、0.17pct，推测主要系渠道调整；公司22Q1 净利率同比提升1.19pct，盈利能力稳定；22Q1 末合同负债3.77 亿元，推测主要系期内考核较柔性。

    　　受益徽酒基本盘，口子复苏加速。皖省次高端格局分散、口子竞品较少，受益于皖省经济基本面，口子核心单品价盘稳固、兼香518 等新品上量快，公司业绩弹性有望加速修复。

    　　风险因素：疫情在核心市场点状复发，信用环境收紧。