事件：公司2022 半年实现收入23亿元，同比+2.4%，归母净利润7.4亿元，同比+7.6%；其中单Q2实现收入9.9亿元，同比-7.9%，归母净利润2.5 亿元，同比-4.9%，业绩符合市场预期。

    疫情反复影响终端动销，收入增长阶段性承压。1、22Q2 国内疫情多点散发，对消费场景和终端动销造成严重冲击，影响了公司正常的回款发货节奏，叠加公司坚持低库存、不压货的渠道策略，二季度收入增长阶段性承压。2、分产品看，22Q2 高档白酒收入9.2 亿，同比-8.6%，中档/低档白酒收入增速分别同比-13.3%、-15.5%。3、分区域看，22Q2 省内收入8.1 亿元，同比-1.9%，疫情扰动下，省内基本盘相对稳固；省外收入1.5 亿元，同比-34.5%，华东地区需求承压&渠道发货受影响，省外市场承压明显。4、截止二季度末，省内净增经销商10 家至478 家，省外经销商净增42 家至339 家，公司深入探索团购渠道运作，估计新增经销商多为特约团购商，以此更好地整合渠道资源。

    盈利能力稳中有升，现金流保持健康水平。22Q2 公司毛利率同比下降0.7 个百分点至72.1%；期间费用率同比下降1.2 个百分点至22.3%，其中销售费用率下降2.3 个百分点至14.9%，管理费用率上升0.4个百分点至7.0%；税金及附加费用率上升0.4 个百分点至16.6%；综合作用下，22Q2 净利率同比上升0.8个百分点至25.8%，盈利能力稳中有升。现金流方面，22Q2 销售回款9.8 亿元，同比+2.4%，经营净现金流流入为-4.53 亿元，主因为本期支付的各项税费大量增加所致；二季度末合同负债4.0 亿元，环比Q1增加0.2 亿元，渠道回款信心仍足。

    最差时点已过，环比改善可期。1、年内维度看，外部环境最差时点已经过去，终端动销自5 月份以来持续恢复，7月至今安徽疫情管控较好，渠道库存处在健康水平，伴随着需求复苏和旺季到来，动销持续改善趋势明确。2、公司明确22年工作重心聚焦于市场营销，分产品、分渠道细化业务员和经销商考核，在省内及省外重点市场深入探索团购渠道运作，成立合肥营销中心推动销售职能前置，渠道改革稳步推进中。3、中长期看，公司积极布局高价位产品，推进团购渠道开拓和渠道下沉精耕，渠道改革力度持续加大；叠加安徽产业结构升级顺利，省内经济活跃度高，公司将持续享受价位升级和份额集中的红利。

    盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024 年EPS 分别为3.05 元、3.58 元、4.20 元，对应当前动态PE 分别为17倍、14 倍、12 倍。安徽经济活跃度高，公司改革红利持续释放，中长期成长性逻辑依旧清晰，维持“买入”评级。

    风险提示：经济大幅下滑风险，市场开拓或不及预期。