三季度业绩环比改善，市场扁平化持续推进，维持“增持”评级

    2022 年前三季度实现营业总收入37.6 亿元，同比+3.7%，实现归母净利润12.0亿元，同比+4.5%。Q3 实现营业总收入14.7 亿元，同比+5.7%，归母净利润4.6亿元，同比-0.2%。疫情扰动下业绩略低于预期，我们下调2022-2024 年盈利预测，预计2022-2024 年净利润分别为18.2（-0.1）亿元、20.5（-0.3）亿元、23.9（-0.2）亿元，同比分别+5.2%、+12.9%、+16.3%，EPS 分别为3.03（-0.02）、3.42（-0.04）元、3.98（-0.03）元，当前股价对应PE 分别为14.0、12.4、10.7 倍，公司渠道改革有序推进，产品和市场稳步增长，维持“增持”评级。

    旺季环比提速，产品结构保持相对稳定

    分产品看，2022 年Q3 高档酒实现收入13.9 亿元，同比+5.4%，占比96.0%，其中预计10 年和20 年较高增速弥补了518 下滑；中档酒收入0.4 亿元，同比+1.9%；低档酒实现收入0.2 亿元，同比+27.3%。公司产品结构完善，稳步推进矩阵升级。

    省内增速较慢，市场扁平化持续进行

    分区域看，2022 年Q3 省内收入11.6 亿元，同比+3.2%，合肥市场对公司拖累较大。省外收入2.9 亿元，同比+16.4%。2022 年前三季度，公司省内经销商共480家，省外经销商367 家，合计经销商共847 家，报告期内增加112 家，减少30家。

    预收款稳定，市场库存保持低位，毛利率带动净利率略降2022 年Q3 公司合同负债3.9 亿元，环比Q2 减少0.1 亿元。公司很少向经销商压货，市场库存低位，合同负债也变化不大。Q3 公司毛利率同比-1.51pct 至72.8%，预计是与旺季折扣有关的费用增加有关，费用率变化不大。净利率同比-1.85pct至31.55%。公司净利率处于高位，后续结构升级和销售市场化改革，预计净利率保持稳定。

    风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等