事件：公司2022 年实现营收51.35 亿元，同比+2.12%，归母净利润15.50 亿元，同比-10.24%，扣非后归母净利润15.33 亿元，同比+3.30%；23Q1 实现营收15.92 亿元，同比+21.35%，归母净利润5.36 亿元，同比+10.37%，扣非后归母净利润5.29 亿元，同比+11.79%。

    　　22 年稳健收官，扣非后净利率保持稳健

    　　22 年公司上下聚焦发展目标，营销变革深入推进、产品品质不断升级、产能规模持续完善、数字化建设成效显著，企业发展稳步向前。分产品来看，高档实现营收48.70 亿元，同比+1.94%（其中量-1.29%/价+3.27%），高档占比提升0.08pct 至96.26%；分区域来看，省内、省外分别实现营收41.70 亿元、8.89 亿元，分别同比+2.27%、-0.03%，安徽运营中心启动运营，更好赋能省内市场传统渠道转型和团购渠道建设；省外市场全面加强江浙沪等重点市场招商、选商力度，对其他市场进一步优化资源配置，全面提升市场建设实效。

    　　22 年净利率同比下降4.16pct 至30.19%，扣非后净利率同比小幅抬升0.34pct 至29.85%，净利率下滑主要系21 年获得政府土地补偿款计入资产处置收益影响，扣非后净利率仍保持平稳。22 年毛利率同比提升0.26pct 至74.16%，销售费用率同比提升0.92pct 至13.63%，管理费用率同比提升0.17pct 至5.22%，毛利率、费用投放相对平稳。

    　　23Q1 省内恢复性高增，短期聚焦规模突破

    　　23Q1 高档、中档、低档营收分别同比+21.81%、+8.36%、-19.91%，高档占比提升0.94pct 至96.80%，23Q1 省内、省外营收分别同比+31.55%、-18.27%，省内占比提升7.1pct 至85.1%，预计一季度100-200 元价位段增速更快，此外升级新品“兼系列”2 月底省内全年铺市贡献增量。2023全年为企业转型之年、变革之年，公司上下将聚焦“加快买入全国白酒第一梯队”战略目标，不断进取，奋力开启高质量发展新局面。

    　　23Q1 年净利率同比下降3.35pct 至33.66%，毛利率小幅下滑、费用投放阶段性加大致盈利能力有所下滑。其中毛利率同比下降1.40pct 至76.63%，税金及附加率同比提升1.13pct 至14.54%，虽销售费用率同比下降2.28pct 至12.66%，但咨询费用增加导致管理费用率同比提升0.77pct 至5.22%，此外受公司留存现金减少影响，利息收入减少0.34 亿元。23Q1 末合同负债4.45 亿元，同增0.68/环减1.18 亿元。

    　　期待改革持续深化，强化中长期持续增长动能

    　　场景恢复下安徽白酒市场α优势明显，徽酒次高端扩容仍将稳健延续。

    　　在行业强β下，公司年份酒升级确保春节恢复性增长、合肥营销中心启用引导改革加速落地，同时股权激励护航，期待公司坚定信心补短板，持续深化改革势能，以强化打造中长期持续增长动能。

    　　盈利预测与投资建议：春节返乡带动100-200 元价位段增速亮眼，此外升级新品“兼系列”省内全年铺市贡献增量，23Q1 省内恢复性高增。2023全年为变革之年，期待公司打造一支能打善战的狼性团队，持续深化改革势能。根据最新公告调整盈利预测，预计2023-2025 年营收分别为61.70/72.22/82.99 亿元，归母净利润分别为18.33/21.90/25.52 亿元，以2023/4/28 收盘价计算，对应PE 为19.7/16.5/14.1 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济不及预期；食品安全风险；次高端升级不及预期。