2023Q1-Q3 公司实现营业收入44.5 亿元/+18.2%，归母净利润13.5 亿元/+12.2%；其中，2023Q3 公司实现营收15.3 亿元/+4.7%，归母净利润5.0 亿元/+8.4%，符合市场预期。持续看好改革为公司带来的积极变化，期待新品兼香系列快速成长带动公司业绩改善。维持“买入”评级。

    　　 2023 年三季度业绩符合市场预期。2023Q1-Q3 公司实现营业收入44.5 亿元/+18.2%，归母净利润13.5 亿元/+12.2%，扣非后归母净利13.3 亿元/+12.8%；其中，2023Q3 公司实现营收15.3 亿元/+4.7%，归母净利润5.0 亿元/+8.4%，扣非净利润5.0 亿元/+7.9%。

    　　 新品稳步推广，盈利水平略有承压。分产品，2023Q1-Q3，公司高档/中档/低档产品实现收入42.4/0.7/0.6 亿元、同增+19.3%/-17.5%/-5.8%，其中23Q3 分别同比变动+5.8%/-22.0%/-24.9%。公司口5、口6 等基本盘产品增长稳健，新品兼系列培育仍需时间。分地区，2023Q1-Q3，省内/省外分别实现销售收入36.2/7.6 亿元，同比+21.2%/+5.0%，其中23Q3 分别同比变动+5.3%/+1.9%。

    　　盈利能力方面，23Q1-Q3 公司毛利率同比增加0.8Pct 至75.2%；销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比+0.5/+1.0/-0.1Pct；净利率同比下降1.6Pcts 至30.3%。其中23Q3 毛利率同比增加5.0Pcts 至77.8%，我们判断主要系低档产品占比降低所致，销售费用率增加3.3Pcts，主要系三季度公司推广兼系列新品，举办大量消费者培育、品鉴会等工作，净利率同比增加1.1Pcts 至32.7%。23Q3期末公司合同负债3.8 亿元，环降1.8 亿元、同增0.1 亿元。

    　　 产品端：兼香系列新品仍处于消费者培育期，产能提升打造“品质+产能”双自信。

    　　今年以来公司兼系列新品在安徽皖南等地表现较好，合肥市场仍待调整，三季度公司暂停老产品进货优惠政策，鼓励经销商全面推广兼系列新品，新老产品处于交替调整期，四季度公司将持续推进消费者培育、品鉴会等工作，我们预计兼系列新品市场反馈望边际向好，有望在春节旺季贡献增量。同时，公司在提升产能方面加大投入力度，打造“品质+产能”双自信，目前公司原酒产能已经突破3.3 万吨、储酒能力达到20 万吨，我们预计未来2-3 年内，公司原酒产能将突破6.5 万吨、储酒能力将突破40 万吨，为兼系列份额持续提升奠定坚实基础。

    　　 渠道端：渠道扁平化改革，期待逐步突破。公司管理及渠道资源变革持续推进：

    　　①经销商开拓方面，截至2023Q3，公司省内/省外经销商数量为486/434 家、净增8/53 家，省外市场招商持续推进；②细化、强化对经销商的管理与考核，通过考核目标及完成度决定经销商的代理区域；③重点打造合肥运营中心，加大合肥市场资源投放，做强团购，借助省会影响力打造坚实的品牌形象。渠道管控方面，公司通过较高激励充分激发销售人员及经销商积极性，并积极推动数字化转型，试点运行口子窖数字化营销平台，打通厂家、经销商、终端、消费者之间的信息通道，提升市场管控效率。期待未来公司在渠道和管理改革上能逐步有所突破，打造持续稳健增长能力。

    　　 风险因素：公司新品销售不及预期；消费需求疲软；行业竞争日益加剧；公司渠道改革进度或效果不及预期；食品安全问题等。

    　　 盈利预测、估值与评级：综合考虑大环境需求恢复较慢，略下调公司2023/24/25年EPS 预测至2.92/3.47/4.10 元（原预测为3.01/3.72/4.39 元）。可比公司今世缘/古井贡酒/洋河股份现价对应2024 年PE 估值分别为19/26/15 倍（中信证券研究部预测），考虑到股权激励下公司业绩增长的高确定性，以及新品培育效果仍待验证，给予公司2024 年PE 估值18 倍，对应目标价62 元，维持“买入”评级。