事件:

    　　2024 年4 月29 日，口子窖发布2023 年年报及2024 年一季报。2023年公司实现营业收入59.62 亿元，同比+16.10%；实现归母净利润17.21亿元，同比+11.04%。2024 年一季度实现营业收入17.68 亿元，同比+11.05%；实现归母净利润5.89 亿元，同比+10.02%。2023 年公司EPS为2.87 元/股，拟每10 股派15 元（含税）。

    　　投资要点:

    　　业绩稳健向前，维持增长势能。2023 全年/2024 年Q1，公司营收同比分别+16.10%/+11.05%，归母净利润同比分别+11.04%/+10.02%。

    　　虽然公司业绩增速不及古井贡酒和迎驾贡酒，但仍保持了双位数的稳健增长，安全边际较高。此外，公司现金流表现亮眼，2024 年Q1 销售收现/经营性现金流净额同比分别+15.46%/+54.95%。

    　　兼系列助力产品结构升级，安徽省内外招商铺货加速。分产品看，2023 年公司高档/中档/低档白酒营收分别实现56.78/0.76/0.95 亿元，同比分别+16.58%/-19.76%/+0.72%，高档产品收入增速显著。

    　　公司产品矩阵日益完善，2024 年4 月公司推出兼8 新品，定位200元价格带，进一步完善了产品价格带布局，依托良好的安徽省内市场基础有望实现快速放量。公司加强中高端产品推广和投入力度，力争将兼系列打造成战略大单品，不断提升品牌高度及市场规模。

    　　分区域看，2023 年安徽省内/省外产品分别实现营收49.02/9.47 亿元，同比分别+17.53%/+6.56%。安徽省内公司精耕细作，加强县区市场、乡镇市场下沉，稳步拓展大本营市场；安徽省外聚焦重点市场，优化资源配置，夯实营销基础。分渠道看，2023 年公司直销（含团购） / 批发代理分别实现营收1.30/57.19 亿元， 同比分别+50.16%/+15.00%。公司积极加大招商力度和团购渠道拓展力度，2023 年安徽省内/省外经销商数量分别增加53/105 家，2024 年Q1安徽省内/省外经销商数量分别增加1/24 家。

    　　毛利率持续改善，费用投入加大。2023 年公司毛利率同比+1.03pct至75.19pct，净利率同比-1.32pct 至28.87%。毛利率提升预计主要系产品结构升级所致，2023 年公司高档/中档/低档白酒产品毛利率　　均有提升，同比分别+0.26/+3.03/+15.08pct。净利率下滑系销售/管理费用率同比+0.25pct/+1.61pct，其中管理费用率提升主要由于公司确认的折旧摊销及咨询服务费增长，以及股权激励实施费用确认所致。

    　　营销改革持续进行中，合肥市场运作投入加大。我们预计目前公司全新升级“兼系列”新品已进入动销增长期，未来公司将继续聚焦资源于口子窖兼10 以上产品价位，加大营销投入，充分受益于安徽省内消费升级红利。同时，合肥是安徽省内高地市场，消费水平高、市场容量大，公司未来发展仍要看合肥市场表现，目前合肥营销中心落地，市场改革和开拓节奏良好，期待未来深化改革举措逐步落地。

    　　盈利预测和投资评级：公司基本面稳健，近年来经营层面发生积极变化，在产能瓶颈突破后，公司持续进行改革，加大营销投入，重点发力团购渠道建设。按照2024 年4 月30 日收盘价计算，公司股息率达到3.6%，位居白酒上市公司第二名，体现出公司对于股东的重视和回馈。公司近期在兼系列新品、合肥市场拓展、渠道扁平化改革等方面有较多核心变化落地，当前公司估值较低，市场预期差较大，我们依然看好品牌集中和价位升级下公司的长期成长性，股权激励落地将充分催化公司释能。我们调整公司盈利预测，预计2024-2026 年营业收入分别为70.42/81.30/93.39 亿元，归母净利润分别为20.30/23.78/27.27 亿元，EPS 分别为3.38/3.96/4.55 元，对应PE 分别为12/11/9 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：1）消费复苏节奏受抑制；2）市场竞争加剧导致费用提升；3）经济大幅波动致白酒价格下滑；4）产品升级节奏不及预期；5）食品安全风险。