事件：公司发布2020 年中报，报告期实现营业收入17.68 亿元，同比+4.55%；归母净利润2.84 亿元，同比+10.25%。其中第二季度单季度营业收入9.43 亿元，同比+17.69%，环比+14.2%；归母净利润1.69亿元，同比+38.03%，环比+46.7%。

    　　1.杀菌剂对冲除草剂业务下滑，业绩靓丽

    　　公司以光气为核心，拥有多项专利及自主开发技术，形成杀菌剂、除草剂和精细化工中间体三大类别十多个品种的产业架构，是国内少数具有较为完整农药生产体系的专业厂商之一。公司主营产品包括多菌灵、甲基硫菌灵等杀菌剂，敌草隆、草甘膦等除草剂以及氨基甲酸甲酯、异氰酸酯、邻苯二胺等精细化工中间体。其中多菌灵产能1.8万吨/年，甲基硫菌灵产能6000 吨/年，国内产能占比均在30%以上，排名前列。产品销售方面，公司与众多国内外知名客户建立了长期稳定的合作关系，如“杜邦（DuPont）”、“富美实（FMC）”、“曹达（SODA）”、“兴农公司”、“汉姆（Helm）”、“诺普信”、“潍坊润丰”等。

    　　2020 年Q1-Q2，公司单季度分别实现归母净利润1.15 亿元、1.69亿元，环比大幅改善，主要由于主营产品总销量环比提升38.1%至1.91万吨，营业收入环比增长14.2%，原材料价格下滑，综合毛利率环比提升4.86 个百分点至36.02%。具体拆分看，2020 年H1，公司杀菌剂销量11274 吨，同比+29.32%；均价3.16 万元/吨，同比-2.12%；销售收入3.565 亿元，同比+26.59%，主要由于一方面杀菌剂市场增速高，另外海外疫情影响海外厂商供给，公司份额提高。除草剂销量19956 吨，同比-20.62%；均价2.05 万元/吨，同比-14.05%；销售收入4.087 亿元，同比-31.77%，主要由于公司产品结构单一，除草剂市场竞争激烈。精细化工品销量1727 吨，同比-23.88%；均价11.17万元/吨，同比+23.74%，主要由于产品结构优化；销售收入1.928 亿元，同比-5.82%。

    　　公司财务健康，2020 年H1，经营活动现金净流量5.9 亿元，资产负债率23.87%。销售毛利率33.75%，销售净利率16.06%。

    　　2.稳步推进新项目建设促成长

    　　光气是一种重要的有机中间体，但由于剧毒，各国对其控制极严，光气生产资质准入门槛高，难以获得。公司目前拥有东至和广德两大生产基地，光气许可产能17 万吨（12+5），而目前使用约4 万吨，未来开发光气产业链相关高附加值产品空间大。同时，公司不断横向及纵向延伸产业链。

    　　公司目前在建及储备项目主要包括：（1）3000 吨吡唑醚菌酯项目，工程进度12.45%。（2）1200 吨噁唑菌酮项目，工程进度24.82%。

    　　（3）20 万吨的对(邻)硝基氯化苯项目，基本完成。（4）东至五期项目，工程进度12.74%。（5）年产3000 吨茚虫威项目，2020 年7 月21 日环评一次公示。（6）年产3000 吨噁草酮、1000 吨噁草酮酚、500吨丙炔噁草酮，2020 年7 月22 日环评审批前公示。（7）年产5000吨噻嗪酮项目，2020 年8 月7 日环评公示。

    　　3.盈利预测及评级

    　　我们预计公司2020-2022 年归母净利润分别为5.23 亿元、6.15亿元、7.34 亿元，对应EPS 1.13 元、1.32 元、1.58 元，PE 15.5X、13.2X、11.1X。考虑公司拥有光气核心资源，不断拓展产业链，在建及储备多个新项目促成长，首次覆盖，给与“买入”评级。

    　　风险提示：全球经济下滑，新项目投产进度及盈利不及预期，安全及环保风险。