核心观点：
公司成立以来不断完善产业链，30 万吨离子膜烧碱项目投产后，主要原料液碱、液氯和氢气全部实现自供，一体化优势进一步增强。2023 年公司规划的噁草酮、噻嗪酮、茚虫威、对氨基苯酚等重要单品进入释放期，其中对氨基苯酚下游主要为感冒药，需求旺盛，30 万吨离子膜烧碱项目也将开始贡献效益。Q2 业绩实现5.02 亿利润，盈利韧性强劲，随着经济的逐步复苏和公司在建产能的陆续释放，业绩有望快速增长。公司目前拥有光气下游中间体，未来也可布局酰氯系列产品和异氰酸酯系列产品，实现收入和利润的增长。
事件
公司发布2023 年中报
2023 年上半年，公司实现营收37.72 亿元，同比下降16.23%，实现归母净利10.23 亿元，同比下降17.73%。Q1、Q2 营收分别为19.26、18.46 亿元，归母净利润分别为5.21、5.02 亿元。
简评
一体化产业链优势突出，Q2 业绩环比微降
2023 年上半年全球农资板块动力不足，需求承压，在市场需求和采购价值双降的冲击下，公司上下积极应对，变中求稳，依托产业链和配套设施齐全优势，紧抓成本管控，合理利用自有氯碱、码头、热电、锅炉和高效管理等附加价值所带来的降本增效；另一方面，公司自成立持续优化生产步骤，提升生产连续，提高产品品质。得益于公司一体化产业链优势，公司上半年盈利韧性仍强，整体实现归母净利润10.23 亿元，同比下降17.73%。
2023 年二季度，公司主要产品草甘膦价格环比回落，同时二氯苯胺、甲醇、液氯等主要原材料价格也有所回落。Q2 公司原药销量为1.88 万吨，环比增长18%，原药均价为4.13 万元/吨，环比减少11.6%，主要系草甘膦价格有所下滑，收入7.79 亿元，环比增长3.9%；精细化工品销量为16.86 万吨，环比增长5.2%，均价为0.36 万元/吨，环比减少21.12%，实现收入6.07 亿元，环比减少21.1%，主要烧碱、硝基氯化苯等产品价格下跌所致。2023Q2实现归母净利5.02 亿元。盈利能力方面，2023Q2 公司毛利率为36.55%，环比减少1.83pct，净利率为27.38%，环比减少0.36pct。
公司离子膜项目投产后，实现液氯、烧碱、氢气等原材料自供，在产品价格下跌背景下盈利能力稳定，一体化优势突出。
基于光气资源，产业链上下延申，在建产能丰富公司在目前农药类民营企业中拥有最多光气资源，两大生产基地合计拥有光气许可产能32 万吨/年，现合计使用产能6.8 万吨/年，仅占许可产能21%。同时，公司土地储备丰富，现广德、东至两大生产基地合计占地面积达4200 亩，土地资源丰富。目前公司在建产能丰富，农药产品端包括3000 吨噁草酮、3000 吨嘧菌酯、3000 吨环嗪酮、5000 吨噻嗪酮、3000 吨茚虫威等项目；中间体方面包括4 万吨对氨基苯酚等，已在8 月9 日宣布投产，其于在建产能将于2023-2024 年陆续释放。硝基氯化苯方面，世星药化并表后，公司拥有28 万吨硝基氯化苯产能，国内第一。对硝基氯化苯可延伸至下游对硝基苯酚、对氨基苯酚、3，4-二氯苯胺（公司敌草隆产品的核心原材料）等；公司已将邻硝基氯化苯延伸至邻苯二胺，向下游生产多菌灵、甲基硫菌灵，邻苯二胺可往下游持续布局医药、染料中间体等。公司目前拥有光气下游中间体，可逐步向下布局农药产品。未来也可布局酰氯系列产品和异氰酸酯系列产品。未来公司将通过围绕光气产业链持续布局新的产品来实现收入和利润的增长。
世星药化产能逐渐释放，打造第三基地
2022 年3 月18 日，公司发布公告称以2.1 亿元的价格收购世星药化70%股权，分三期支付，对应业绩承诺为2022-2024 三年累计利润不低于9000 万元。世星药化位于辽宁省港口城市-葫芦岛市，主要产品有甲、乙基香兰素、对氨基苯酚（1.8 万吨）、邻硝基氯化苯（23333 吨）、对硝基氯化苯（46667 吨）等。世星药化是国内少数具有香兰素规模生产能力的厂家之一，香兰素是合成香料中产量最大的品种之一。通过收购世星药化这一行业下游的优质公司，公司快速向下游延伸产业链，及时把握市场盈利机会，进入医药中间体行业，实现新区域的战略布局，打造公司第三基地。
盈利预测与估值：预计公司2023-2025 年归母净利润分别为22.54、26.77、31.31 亿元，对应EPS 分别为2.48、2.94、3.44 元，PE 分别为7.7X、6.5X、5.6X。维持“买入”评级。
风险提示：安全和环保风险（公司主要从事农药原药及制剂、精细化工中间体的生产销售，部分原料、半成品或产成品为易燃、易爆、腐蚀性或有毒物质，国家提出“双碳”目标，面临越来越大的安全环保压力）原材料价格波动（公司生产所需的主要原材料有 3,4 二氯苯胺、甲醇、液碱、硫氰酸钠、石油苯、液氯等化工原料，原材料价格的波动将影响公司的生产成本）；公司产能投放不达预期（若公司在建项目进度不及预期，新增产能的投放节奏有所放缓，将影响公司的收入和业绩释放）。