20 年年报及21Q1 季报公布，21Q1 收入同比高增，新国货龙头风范尽显公司20 年收入37.52 亿元/yoy20.13%，归母净利4.76 亿元/yoy21.22%，基本符合我们预期（4.81 亿元）。Q1 收入9.05 亿元/yoy48.88%，归母净利1.10 亿元/yoy41.38%。公司已经具备持续孵化明星产品的能力，多品牌矩阵初成，数字化中台渐成体系，产品/品牌/组织能力不断进化，新国货龙头风范尽显。21 年5 月将开始实施的《化妆品功效宣称评价规范》将加速小品牌淘汰，长期有利于人才梯队/供应体系完善的龙头份额提升。看好管理团队的敏锐力/执行力/包容心态，期待优秀管理层将公司带到新发展高度，预计21-23 年EPS3.05/3.84/4.92 元，目标价243.95 元，维持买入评级。

    　　线上收入占比持续提升，彩妆引领增长

    　　20 年线上收入26.24 亿元/yoy58.59%，占比提升至70%，其中直营15.91亿元/yoy79.63%，分销10.33 亿元/yoy34.36%。20 年线下收入11.24 亿元/yoy-23.12%，其中日化店8.45 亿元/yoy-19.28%，商超等其他渠道2.79 亿元/yoy-32.81%。21Q1 公司线上收入yoy 超过100%，线下收入同比下降，主要受跨境代理品牌线下营收减少拖累。分品牌看，20 年主品牌珀莱雅收入29.86 亿元/yoy12.43%，彩棠等其他品牌收入5.55 亿元/yoy75.08%，跨境代理品牌收入2.07 亿元/yoy44.09%。分品类看，20 年护肤类收入32.42亿元/yoy11.38%，彩妆收入4.65 亿元/yoy181.91%。

    　　产品驱动、品牌建设、组织变革，已从传统国货蜕变为领军新国货龙头1）新产品：已经具备持续孵化更多明星产品的能力。20 年1 月-21 年1 月，insbaha 粉底液、解渴涂抹睡眠面膜天猫旗舰店累计GMV 均超1 亿元。20年新品收入占比超20%，双抗+红宝石精华系列收入占比约10%，并在持续拓展眼霜/面霜等SKU。2）新品牌：主品牌珀莱雅定位为有科技感/年轻感/未来感的新国货；20 年国潮彩妆品牌彩棠收入已达1.21 元，21 全年有望维持高速成长；21Q1 新推功效护肤品牌Correctors；此外计划重塑悦芙媞品牌。3）新组织：数字化中台渐成体系：产品中台深化大单品、爆品策略，投放中台精准提升ROI 策略，打造端到端、高效自驱的流程型组织。

    　　产品、品牌、组织能力不断进化的新国货龙头，维持买入评级原预计21-22 年EPS3.10/3.87 元，考虑到公司21Q1 增大费用投放孵化新品，微调21-22 年EPS 并增加23 年预测，预计21-23 年EPS3.05/3.84/4.92元，可比公司21 年Wind 一致盈利预测平均PE72 倍，公司坚持产品驱动、品牌建设、组织变革，管理团队优秀，理应享受估值溢价，给予21 年80倍PE，目标价243.95 元（前值195.17 元），维持买入评级。

    　　风险提示：新品培育需要时间；投放费用快速提升；市场竞争加剧。