投资要点

    　　事项：

    　　珀莱雅披露年报：2020年实现收入37.52亿元，同比增长 20.1%；归母净利润4.76亿元，同比增长21.2%；每股收益2.37元，每股净资产12.46元。拟每10股派发现金股利5.90元（含税）。2021年一季度，公司营收9.05亿元，同比+48.9%；归母净利润1.10亿元，同比+41.4%。

    　　平安观点：

    　　线上高增推动下，20 年营收同比+20%、1Q21 增速近50%。公司在疫情冲击下积极迎合消费线上化的趋势，通过强化在天猫、京东、唯品会、抖音等平台上的直营，推动线上营收高速增长。2020 年公司线上直营收入同比增速近80%，推动线上营收整体+58.6%、占比达70%。1Q21 公司大力推动大单品战略在电商渠道落地，线上增速进一步提升至100%以上。

    　　整体看，公司线下营收虽仍有下滑，但20 年、1Q21 在线上渠道高速增长的推动下，整体营收仍取得了同比增长20.1%、48.9%的优秀成绩。

    　　大单品战略持续推进，珀莱雅定位有望继续提升。2020 年公司战略从爆品打造转向以具备品牌心智、高毛利产品为主导的大单品战略，先后推出红宝石、双抗、小夜灯等精华和眼霜系列新品，单品价格定位逐步往200-300 元及以上靠拢，并配以持续的营销投入，推动珀莱雅主品牌维持10%以上的稳健增长。同时，公司精华类产品如双抗、红宝石等毛利率达70%以上，精华类产品占比的提升推动公司毛利率在可比口径下提升约4个百分点。展望未来，公司将继续推动大单品战略的实施，提高精华、眼霜等优质产品占比，提高护肤品类毛利水平的同时，推动珀莱雅主品牌定位的提升，强化公司利润创造能力。

    　　主品牌占比下滑至80%，关注彩妆、强功效护肤领域新品牌发展。2020年珀莱雅主品牌占比下滑至79.7%，较2019 年下滑超5 个百分点，公司品牌矩阵进一步优化。20 年以来公司重点打造彩妆品牌彩棠、强功效护肤品牌CORRECTORS，扩展品牌矩阵并抢占高速成长的细分赛道。

    　　销售费用率或将维持高位，但毛利提升下净利率有望维持稳定。由于大单品战略、新品牌推出的需要，公司销售费用率维持在40%左右。通过原创主题内容，新代言人官宣，以及跨界/IP 等形式与消费者深度互动，不断破圈并强化与年轻消费者的链接。展望中短期未来，公司仍需全力搭建大单品矩阵，并在彩妆、强功效护肤品牌上持续投入以扩大品牌影响力，预计销售费用率仍将维持在40%左右。但由于精华、眼霜等高价值高毛利产品占比的上升推动毛利率的提升，预计公司净利率有望维持在现有水平附近。

    　　大单品战略持续推进，品牌力、渠道力日益提升。展望2021 年，公司将继续以大单品战略推动品牌定位提升，并在维持线下渠道稳定的同时，通过精细化运营直营渠道、发展抖音等新兴电商以维持线上渠道的高速增长。在品牌力、渠道力持续提升的推动下，公司盈利水平也有望稳健向上，我们维持公司业绩预测不变，预计2021~2023 年EPS 分别为2.95、3.58、4.20，PE 分别为66、54、46 倍。从中长期看公司将在消费者洞察、营销、研发、生产、组织架构等领域持续革新，并积极打造多个品牌以适应消费者需求，符合行业发展的大趋势，我们维持对公司的 “推荐”评级。

    　　风险提示：1）消费能力下滑的风险：宏观经济增速下滑、居民消费能力增长受抑，行业景气度仍可能受负面影响。2）行业竞争加剧的风险：化妆品行业进入壁垒不高，市场竞争充分，但过多的参与方可能恶化竞争形势，推动行业整体成本上升。3）线上渠道增速放缓的风险：线上电商已成公司第一大渠道，但近年来电商招新成本不断上升、渗透率日趋饱和，若线上增速放缓，公司增速或也将受冲击。4）新项目孵化的风险：新品牌、产品项目所需的营销投入大，若后续业绩不达预期，存在拉低公司整体业绩表现的风险。