事件

    　　公司披露年报一季报。2020 年实现营收37.52 亿元/+20.13%，归母净利4.76 亿元/+21.22%，基本每股收益2.37 元，拟每10 股派现金红利7.2 元（含税）。

    　　2021 年一季度实现营收9.05 亿元/+48.88%，归母净利1.08 亿元/+29.05%，基本每股收益0.55 元。

    　　投资要点

    　　全年业绩符合预期，电商渠道持续发力推动Q1 增长：2020 年公司营收增长20%，归母净利增长21%，全年业绩符合预期。疫情大幅影响线下客流背景下，公司受益于线上渠道较早及较好布局，并较早由爆款转向大单品战略、推动品牌持续升级，获取线上渠道红利并逐步建立品牌影响力，取得良好业绩增长。

    　　分季度看，20Q4 公司营收、净利分别增长40%、25%；21Q1 公司营收净利分别同比增长49%、41%，较19Q1 增长41%、21%。线上渠道良好布局推动20Q4 及21Q1 持续实现营收高速增长，净利增速低于营收增速，主要源于公司逐步实施大单品策略，提升客单价及品牌粘性，同时需要加大营销投放。

    　　疫情后电商渠道重要性提升，电商发力带动公司高增长：分渠道看，化妆品偏向标品契合电商，近年来电商渠道持续为化妆品行业增长引擎，以魔镜数据预估，20年Q3、Q4 淘系平台化妆品销售额分别增长23%、24%，增速持续快于行业整体增长，疫情影响线下客流后线上重要性进一步提升。

    　　2020 年公司线上、线下营收分别增长59%、下降23%，线上营收占比已达约70%。

    　　公司对线上渠道的重点打造、营销投放以及线上线下渠道结构，助力公司完成2020年激励计划目标。

    　　据萝卜投资，魔镜数据显示，2021Q1 珀莱雅淘系平台销售额同比增长约75%，较19Q1增长约59%，占比较高的线上渠道良好表现，带动季度营收利润较快增长。

    　　主品牌提档升级夯实基础，美妆类小品牌快速培育助力增长：分品牌看，2020 年公司珀莱雅、其他自有品牌、代理品牌分别实现营收29.9 亿元、5.6 亿元、2.1 亿元，占比分别约84%、16%、5.6%，美妆类自有品牌快速培育推动占比提升。全年珀莱雅、其他品牌、跨境代理品牌分别增长12.4%、75.1%、44.1%，主品牌提档升级夯实增长基础，小品牌快速培育助力公司高成长。

    　　分品类看，2020Q4 及2021Q1，公司产品继续以护肤类、洁肤类主阵地为核心，护肤类及洁肤类产品营收占比分别约86%、83%。受益于公司品牌不断优化后的产品提档升级，两季度内公司护肤洁肤品类营收增速保持在38%~39%。另外公司美妆品牌持续培育，两季度内分别取得120%、172%的高增长。

    　　大单品策略同时推升毛利率费用率，季度净利率维持在11%~12%左右：盈利能力方面，20 全年公司毛利率微降0.4pct 至63.6%，主要源于Q1、Q2 疫情下的促销影响毛利率，品牌大单品策略推出更多高势能产品，提升品牌影响力背景下，公司20Q4以及21Q1 毛利率分别提升2.2pct、4.4pct，对应销售费用率提升7.8pct、9.3pct，叠加规模增长及费用管控后的管理费用率降低，公司20 年Q3 以来各季度净利率均保持在11%~12%左右。

    　　存货方面，2020 年全年、2021 年Q1，公司存货周转天数分别约103 天、123 天，较2019 年的87 天明显提升，预计主要源于公司新品牌、电商直播等新渠道初期布局下的备货增加。

    　　现金流方面，2020 年公司经营活动现金净流量增加40.5%至3.31 亿元，其中流入、流出分别增加24.6%、23.3%。21Q1 公司实现经营活动现金流量净额5500 万元，疫情后继续实现季度经营活动现金净流入。

    　　短期看Q1 化妆品取得恢复性高增长，长期看疫情预计不会影响消费潜在增速：短期来看，疫情后偏向可选消费的化妆品行业已取得恢复性高增长，21Q1 限额以上化妆品零售额累计增速已达41%，较19 年同期增长约23%，年复合增长约11%，2021年春节后国内疫情基本受控，消费情绪明显恢复，化妆品行业恢复了符合预期的双位数增长趋势。

    　　长期来看，据行行查，Euromonitor 数据显示，2021 年国内化妆品市场规模有望达6011 亿元，同比增长约18%，2019 年至2021 年年复合增速约12%。国内疫情控制得当，经济复苏较好，预计疫情不会影响2020 年潜在消费增速，化妆品有望在Q2低基数基础上取得高速增长，继续填补2020 年的缺口。

    　　投资建议：珀莱雅是国内大众化妆品品牌公司之一，近年来把握化妆品消费线上化趋势取得快速增长。大单品策略效果逐步显现，品牌吊性及影响力逐步提升，渠道结构有望使公司21 年继续享受行业线上及直播红利。

    　　我们预测公司2021 年至2023 年每股收益分别为2.97、3.61 和4.36 元。净资产收益率分别为21.2%、21.8%和22.2%。目前公司PE（21E）约65 倍，以未来三年年复合增速测算的PEG*（21E）约为2.9 倍，维持“买入-B”建议。

    　　风险提示：海外品牌促销影响化妆品市场竞争；营销推广及品牌培育或使费用率承压；国内疫情或有反复。