事件

    　　公司披露半年报。2021 年上半年实现营收19.18 亿元/+38.53%，归母净利2.26亿元/+26.48%，基本每股收益1.13 元。

    　　其中Q2 营收10.12 亿元/+30.42%，归母净利1.16 亿元/+15.01%，扣非归母净利1.13 亿元/+13.70，每股收益0.58 元。

    　　投资要点

    　　上半年营收继续保持较快增长，线上持续发力：2021 年上半年公司营收增长38%，其中Q1、Q2 同比增长分别为48.88%和30.42%；上半年归母净利增长26%，其中Q1、Q2 同比增长分别为41.38%和15.01%，Q2 较Q1 营收和净利润增速有所放缓，主要与调整跨境代理品牌的库存结构、新品牌加大投放有关。

    　　分渠道看，线上业务中，公司对天猫旗舰店持续进行品牌化+精细化运营改革，调整品类结构，优化产品内容，提升投放效能；目标“高客单、高毛利、高复购”，让业务可持续发展、有质量增长。 同时，抓住直播风口，自播和达人播相结合，优化货品结构，提高毛利和净利。2021 年上半年公司线上、线下营收分别为15.45亿元/+76%、3.67 亿元/-27%，线上营收持续快速增长，占比已达81%。线上销售中，直营销售10.91 亿元，分销4.54 亿元，占公司上半年收入比分别为57%和24%。线下公司主动去渠道库存，调整产品结构，影响线下营收。

    　　分品牌看，2021 年上半年公司珀莱雅、其他自有品牌、代理品牌分别实现营收14.87亿元、3.67 亿元、0.58 亿元，占比分别约78%、19%、3%，美妆类自有品牌快速培育推动占比提升（其中彩棠收入1.11 亿元）。上半年珀莱雅、其他品牌、跨境代理品牌分别增长31.44%、169.4%、-49.7%，主品牌提档升级夯实增长基础，品牌大单品策略延续，并完善大单品矩阵，增强品牌粘性，大单品收入占比有将持续上升。

    　　新品牌快速培育助力公司高成长。跨境品牌清理库存，营收下滑。

    　　跨境代理业务清理库存拖累毛利率，增加营销推广投入推升销售费用，存货周转加快，现金流好转：盈利能力方面，21 全年上半年公司毛利率63.73%，其中Q2 毛利率63.12%,毛利率环比去年下半年下降主要原因为跨境品牌代理业务调整，清理库存拉低公司整体毛利率。

    　　费用端看，2021 年上半年度销售费用8.07 亿元/+76.47%，主要是形象宣传推广费同比增加3.16 亿元，同比增长94.47%，主要是新增品牌（如彩棠等）增加推广费，以及线上销售同比增加，形象宣传推广费增加。2021 年上半年管理费用1.16 亿元/+15.98%，主要是职工薪酬及劳务费同比增加。

    　　存货方面，2021 年上半年，公司存货周转天数107 天，较去年同期的116 天明显提速。现金流方面，2021 年H1 公司经营活动现金净流量增加2.3 亿元，主要系：1、增加现金因素：销售回款同比增加7.40 亿元（销售同比增长及应收账款减少对应　　的销售回款额同比增加）；2、减少现金因素：支付的货款同比增加0.71 亿元、其他经营活动支付的现金增加3.78 亿元（主要系支付的形象宣传推广费同比增加）。

    　　化妆品行业持续快速增长：短期来看，疫情后偏向可选消费的化妆品行业已取得恢复性高增长，21 年1-7 月限额以上化妆品零售额增速达23.4%，化妆品行业维持了的双位数增长趋势。长期来看，据行行查，Euromonitor 数据显示，2021 年国内化妆品市场规模有望达6011 亿元，同比增长约18%，2019 年至2021 年年复合增速约12%。

    　　投资建议：珀莱雅是国内大众化妆品品牌公司之一，近年来把握化妆品消费线上化趋势取得快速增长。我们预测公司2021 年至2023 年每股收益分别为2.97、3.61和4.36 元。净资产收益率分别为21.2%、21.8%和22.2%。目前公司PE（22E）约47 倍，维持“买入-B”建议。

    　　风险提示：海外品牌促销影响化妆品市场竞争；营销推广及品牌培育或使费用率承压；国内疫情或有反复。