事项：

    　　公司21H1 营收19.18 亿元（+38.53%），归母净利润2.26 亿元（+26.48%）；扣非后2.20 亿元（+20.72%）；非经常性损益（582 万元）主要有政府补助937万元。毛利率+3.83pct 至63.73%；净利率-1.67pct 至10.88%。

    　　销售费用率42.09%（+9.05pct）；管理费用率(含研发)-1.84pct 至7.69%，其中研发费用率-0.67pct 至1.64%；财务费用率+0.44pct 至-0.10%；期间费用率+7.64pct 至49.69%。经营活动净现金流2.66 亿元(+627.96%)，其中销售回款同比增加7.40 亿元，现金流表现优秀。eps(基本)=1.13 元(+26.97%)，roe(加权)=9.10%（+0.59pct）。

    　　21Q2 营收10.12 亿元（+30.42%），归母净利润1.16 亿元（+15.01%），毛利率63.12%（同比+3.23pct，较Q1 下滑-1.29pct），净利率10.06%（同比-2.43pct，较Q1 下滑-1.74pct）；销售/管理（含研发）/财务费用率42.4%/7.7%/-0.3%，分别+8.9/-1.5/+0.5pct，环比Q1 +0.7/-0.1/-0.5ct，期间费用率49.7%，同比+7.9pct，环比+0.1pct。

    　　评论：

    　　上半年营收超预期，新品牌战略性投放和跨境代理品牌库存结构调整影响利润。线上直营同比增长135.28%带动收入高速增长，目前线上业务占比已经达到80.82%（2018 年占比仅43.57%）；彩妆收入目前已占14.17%，彩棠营收已约1.1 亿元，虽上半年上新节奏略慢、投放较多（一定程度上影响了利润水平），产品逐渐成体系，下半年有望迎来小爆发；主品牌营收占比已经下降至77.81%。线下主动去库存、调整产品结构，优化网点数量和质量，整体收入下滑27.23%，未来有望企稳向上；跨境品牌代理清库存营收同比下降49.68%仅0.58 亿元收入。2021H1 销售费用率较上年同期提升9.05pct，主要是形象宣传推广费用率+9.77pct，但2019H1 销售费用率为39.4%，过往按年的销售费用率也在40%左右，2020H1 疫情影响下销售费用有所克制。

    　　大单品模式奠定未来增长主线。产品、内容、运营为主线的前中后台高效协同，自2020H1 公司推出红宝石大单品以来，双抗精华、红宝石面霜、小夜灯眼霜等位于天猫细分品类榜首，当前红宝石成系列，大单品家族也在不断扩充，未来也将从天猫走向京东、抖音等各渠道。大单品的较高单价、较高复购率等奠定未来增长主线。

    　　盈利预测、估值及投资评级。过往几次消费者、流量变迁，公司顺利转变和承接新渠道红利，抖音流量变迁之下，公司一如既往应对新渠道变革。目前公司旗舰店在抖音平台国货排名第一，行业第二，且凭借较高的自播占比、出色的know how 积累预计获得高投放效率和较高利润率水平。优秀管理层再次“画出”新的成长曲线。我们维持原预测，预计2021-2023 年归母净利润约6.0、7.3、9.0 亿元左右，当前市值对应 2022 年为 47 倍 PE，未来三年cagr 约23.5%，考虑当前市场环境，我们给予2.2 倍peg，2022 年52 倍 PE 估值、目标市值380 亿元左右，目标价188 元（原221 元）。维持“推荐”评级。

    　　风险提示：品牌、品类、渠道拓展不力、营销投放竞争加剧、疫情影响经营等。