投资要点

    公司公告：2021 年上半年营业收入 19.18 亿元，同比增长 38.53%；归母净利2.26 亿元，同比增长26.48%；扣非归母净利润2.20 亿元，同比增长20.72%。销售毛利率和净利率分别为63.73%/10.88%，同比分别+3.83pct/-1.67pct。单看Q2，营业收入10.12 亿元，同比30.42%；归母净利润1.16 亿元，同比增长15.01%；扣非归母净利润1.13 亿元，同比增长13.70%。销售毛利率和净利率分别为63.12%/10.06%，同比分别+3.22pct/-2.43pct。

    2021 年上半年营收19.18 亿元，同比增长38.53%，Q2 单季营收10.12 亿元，同比增长30.42%。按渠道拆分：大单品推动线上同比增长75.85%。线上渠道营收15.45 亿元，同比增长75.85%。分平台来看，天猫占比40%+，抖音占比10%+，京东占比10%+，唯品会占比10%-，快手占比5%-，拼多多占比5%-。①天猫：天猫直营收入同比增长78%+；②抖音美妆旗舰店：在价格体系保持良好、毛利率接近65%、净利率高于主品牌平均水平的情况下实现营收近2 亿元；③京东、唯品、猫超：调整产品结构，大单品陆续投放至这些渠道。天猫旗舰店、抖音美妆旗舰店、京东、唯品会GMV 分别排名国货中第4、1、3、4。

    2）线下渠道：营收3.67 亿元，同比下降27.23%。源于公司主动清理库存，调整产品结构。

    大单品发力初显，未来有望成为公司核心推动力。大单品双抗精华和红宝石精华均完成1.0到2.0 的升级，上半年两款精华在天猫精华排名分别为国货第1/5。精华发力①将客单价自140 提升至157 元，②ROI 高达2，③带动系列其他单品发展，占珀莱雅品牌收入提升至15%，占珀莱雅品牌天猫平台收入40%。

    上半年归母净利润2.26 亿元，同比增长26.48%。Q2 归母净利润增速15.01%。利润增速慢于收入增速主要源于公司超计划投放2800 万用于新品孵化。毛利率63.73%，同比+3.83pct。

    1）主品牌重视大单品发展，从20H1 的65.26%提升至65.82%；2）毛利率接近70%的彩棠占比提升，从20H1 的2.98%提升至21H1 的5.79%，推升其他品牌毛利率从36.23%提升至56.93%。销售费用率同比提升9.05pct 至42.09%。在新品孵化的计划投放费用率50%的情况下超计划投放2800+万，拉高整体费用率，主品牌珀莱雅费用率与往年持平为28%+。

    年度毛利率稳定上升、净利率稳定；年度营收、净利率同比增长率维持20%+。1）主品牌：

    下半年会持续推出大单品发力双十一。未来目标推出十个排名各自类目前三的大单品，主品牌天猫未来2-3 年维持至少30%-40%增长；单品将逐步发力京东、唯品会和专柜渠道。

    2）新品牌：上半年由于投放超计划导致净利率水平有所下行，上半年战略性亏损为下半年发力打下坚实基础，公司将加快彩棠品牌推新，实现全年3 亿元的目标并降低费用率。

    投资建议：新品牌超计划投放导致业绩低点，改善已至看好全年计划达成。主品牌通过大单品策略推动未来线上高速增长、线下高质量增长，新品牌彩棠有望加快推新进度逐步扭亏，成为第二增长曲线，未来有望推动科瑞肤和OR 两个高端品牌发展，完善品牌矩阵。

    看好公司成为中国欧莱雅，维持21-23 年EPS 2.93/3.62/4.39 元，对应2021 年8 月24 日收盘价的PE 分别为66/53/44x。维持“审慎增持”评级。

    风险提示：化妆品系统性风险，品牌提升不达预期，国内可选消费增速回落。