核心结论

    　　新品牌孵化及代理品牌调整拖累短期利润。21H1公司实现营收19.18亿元/YoY+38.53%，归母净利润2.26亿元/YoY+26.48%，扣非归母净利润2.20亿元/YoY+20.72%； 单季度来看， 21Q2 公司实现营收10.12 亿元/YoY+30.42%，归母净利润1.16亿元/YoY+15.01%，扣非归母净利润1.13亿元/YoY+13.70%；利润增速低于收入增速主要系新品牌孵化超计划投放2800多万元、调整跨境代理品牌的库存结构亏损1000多万元。21H1公司净利率为10.88%，同比下滑1.67pct；毛利率为63.73%，同比提升3.83pct，主要是受高毛利的大单品占比持续提升拉动；销售费用率同比提升9.05pct至42.09%，主要系新品牌孵化超计划投放导致广告费用率同比提升9.77pct。

    　　线上渠道持续高增，新兴品牌蓄势待发。分渠道来看，公司线上渠道延续高增长态势，21H1实现收入15.45亿元/YoY+75.85%，占比进一步提升至80.82%，其中线上直营YoY+135.28%（天猫直营YoY+78%，抖音渠道实现收入近2亿元）；线下渠道实现收入3.67亿元/YoY-27.23%，主要系线下渠道主动去库存，调整产品结构，同时线下网点数量同比减少约10%。分品牌来看，21H1主品牌珀莱雅实现收入14.87亿元/YoY+31.44%；新孵化自有品牌实现收入3.67亿元/YoY+169.36%，占比提升至19.17%，其中彩棠实现收入1.11亿元，但由于上半年新品上新较慢、投放较多，处于亏损状态；跨境代理品牌由于清库存影响，收入YoY-49.68%。

    　　投资建议：随着新锐品牌不断涌现、传统电商流量红利逐步消退，公司一方面转型大单品战略深化品牌调性，另一方面积极拓展抖音、快手等新兴电商平台，紧抓直播风口。我们维持此前预期，预计21-23年公司EPS分别为3.03/3.74/4.61元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧；产品研发推广不及预期；品牌孵化不及预期。