投资要点

    　　事件：公司发布 2021 年中报， 2020H1 公司实现营收 19.18 亿元（同比+38.5%），实现归母净利 2.26 亿元（同比+26.48%），扣非归母净利 2.2亿元（同比+20.72%）。

    　　跨境代理品牌拉低毛利率，新品牌投放致净利率下滑。公司 Q2 单季毛利率 63.12%，环比下滑 1.29pct，主要由于清理跨境代理品牌库存。Q2单季归母净利率 11.48%，环比下滑 0.66pct，主要受新品牌超计划投放影响。

    　　线上直营同比高增，线下传统 CS 战略收缩。2021H1 线上直营实现收入 10.91 亿元（同比+135.1%），占比达 70.6%（同比+6pct），公司估计抖音实现营收 2 亿元左右。2021H1 抖音渠道中，公司排名国货类第一，美妆行业第二。我们预计抖音加强大单品战略后，产品结构将进一步优化。2021H1 线下渠道实现营收 3.67 亿元（同比-27.2%）。公司主动于线下降库存，战略收缩小型网点数量约 10%；同时进军大型商场，占据有利专柜点位，我们预计下半年线下渠道调整完成。

    　　持续深化大单品战略，2.0 版本再显优质产品力。一方面，公司升级优化已有硬核单品，推出 2.0 版本的双抗精华和红宝石精华，完善一代产品。另一方面，公司从精华品类延伸至面霜、眼霜品类，推出红宝石面霜、红宝石眼霜等，大单品矩阵逐步完善。公司估计珀莱雅大单品收入占天猫旗舰店可达 40%，有效拉升客单。

    　　营销投入加码，管理费用率季节性提升。Q2 公司销售费用率为 42.43%，同比提升 8.9pct，环比提升 0.71pct。其中，形象宣传推广费率达 32.62%，主要系新品牌持续孵化。Q2 管理费用率为 6.31%，环比提升 0.53pct，为季节性调薪所致。

    　　盈利预测与投资评级：基于 2021 年中报表现，我们维持 2021-2023 年营收预测 46.13/ 55.95/ 67.58 亿元，同比增长 22.9%/ 21.3%/ 20.8%，21-23 年归母净利为 5.83/ 7.18/ 8.89 亿元，同比增长 22.6%/ 23.1%/ 23.8%。

    　　当前股价（2021 年 8 月 25 日收盘价）对应动态 PE 为 56/ 46/ 37 倍。珀莱雅依托数字化中台的建设和多元化业务激励体系，推动优质产品快速迭代，精细运营巩固电商优势，深化大单品战略不断提升品牌调性，长期布局多品牌及全链路外延矩阵，有望实现稳定高速增长，坚定看好公司发展前景，维持“增持”评级。

    　　风险提示：新冠疫情影响消费，行业竞争加剧，新产品推广不及预期，渠道拓展不及预期。