业绩略超预期。大单品策略带动珀莱雅品牌力显著提升；抖音渠道持续放量、线上直营整体高增，线下渠道清库存调结构、减轻历史负担储备后续增长；产品升级驱动毛利率逆势提升。考虑到公司大单品站稳、新渠道放量，整体确定性提升，加之双十一首战告捷，上调目标价至203.9 元，维持“买入”评级。

    　　 业绩略超预期。2021Q1-Q3 公司实现营业收入30.12 亿元，同比+31.5%；归属净利润3.64 亿元，同比+27.8%；扣非归属净利润3.56 亿元，同比+23.6%。

    　　2021Q3 单季，实现营业收入10.95 亿元，同比+20.7%；归属净利润1.38 亿元，同比+30.1%；扣非归属净利润1.36 亿元，同比+28.6%。

    　　 大单品策略带动珀莱雅品牌力显著提升，彩妆赛道消费力略显不足、彩棠增速有所放缓。大单品销售火爆，营收占主品牌比例提升至21%，带动珀莱雅主品牌营收同比+28%；大单品策略验证成功，加速构筑品牌护城河，提升未来增长确定性。彩棠Q1-Q3 实现营收1.64 亿元，同比+185%，Q3 彩妆板块整体承压背景下，增速有所放缓，考虑到公司出色的运营、渠道能力，我们对公司跨赛道+平台化能力的提升保持乐观判断。

    　　 抖音渠道持续放量、线上直营整体高增，线下渠道清库存调结构、减轻历史负担储备后续增长。21Q1-Q3，线上销售额为24.57 亿元，同比+74.25%，占比81.85%：

    　　其中线上直营渠道高速增长，Q1-Q3 同比+110%，Q3 单季直营同比增长75%+，验证公司出色运营能力。抖音渠道快速崛起，抖音小店Q1-Q3 累计GMV 逾5.5亿，复购率14%，客单价144 元。Q1-Q3 线下销售额为5.45 亿元，同比-37.83%，占比持续下降，其中Q1-Q3 累计日化渠道下滑约36%，主系大单品统仓库存不入经销商库、线下调整渠道库存结构、主动降低经销商应收账款。

    　　 产品升级驱动毛利率逆势提升，加码营销蓄力增长。在原材料成本上升和跨境代理清货的不利影响下，21Q1-Q3 毛利率同比提升2.9pcts 至64.6%，主要系①大单品策略成功，精华、眼霜等高毛利率产品占比提升；②整体毛利率较高的线上渠道收入占比持续提升至81.85%，且线上直营（线上直营毛利率高于线上分销）占比持续上升。21Q3 单季，营销力度加大销售费用率同比+1.7pcts 至41.6%，研发费用率降低0.5pcts 至1.9%，管理及财务费用率基本稳定。线下调结构、跨境代理清库存驱动公司现金流大幅改善，21Q1-Q3 公司经营性现金流净额为4.90 亿元，同比+137.1%，且应收账款周转率显著改善。

    　　 风险因素：宏观经济增速不及预期，新品牌拓展低于预期，流量成本大幅上升。

    　　 投资建议：双十一首战告捷（根据魔镜数据，截至10 月26 日，珀莱雅天猫旗舰店双十一预售额已逾4 亿，去年双十一整体销售额约3 亿），抖音渠道销量持续环比提升，大单品带动珀莱雅品牌崛起，彩棠等新品牌具备后发潜力。我们上调公司2021/22/23 年收入预测至48.41/58.57/70.58 亿元（原预测为46.17/56.00/67.50 亿元） ， 上调公司2021/22/23 年EPS 预测至3.00/3.71/4.45 元（ 原预测为2.91/3.54/4.24 元）。考虑到公司品牌力大幅提升，参照国际巨头以及相对的高成长性，给予58 倍PE，上调目标价至203.9 元，维持“买入”评级。