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    公司公布2021 年年报及2022 年一季报：2021 年全年营收46.33亿元，+23.47%，归母净利润5.76 亿元，+21.03%，扣非净利润5.68 亿元，+20.89%。22Q1 实现营收12.54 亿元，+38.53%，归母净利润1.58 亿元，+44.16%，扣非净利润1.47 亿元，+36.21%。

    简评

    毛利率持续提升，精准营销下利润规模高质增长2021 年公司直营占比提升+高利率更高的大单品占比提升下毛利率进一步提升2.9pct 至66.5%，销售费用率+3.1pct 至42.98%，其中形象宣传费+36.5%，主要为新品牌初期投入增加。管理费用率-0.3pct 至5.12%，研发费用率-0.3pct 至1.65%。2022Q1 公司毛利率67.57%，同比+3.16%，销售费用率42.37%，同比微升0.65pct，管理费用率5.16%，同比-0.62pct。营销方面公司在产品和品牌两端发力，2021 年品牌年度大型策划7 场，有效扩大消费者认知和转化率，产品端重点关注ROI，精准营销下规模增长健康。

    线上直营比例显著提升，线下渠道进行调整

    渠道端来看，2021 年公司线上实现营收39.24 亿元，同比+49.54%，占比达到85%，其中直营28.03 亿远，同比+76.16%，公司直销渠道明显增强，自播比例提升快速，分销渠道Q4 下滑主要是代理跨境品牌进行清库存和收缩。全年线下实现营收6.96 亿元，同比-38%继续下滑。公司2021 年对网点进行调整，CS 减少15%左右，但同步新增大型连锁CS，并重点百货渠道打造明星区域；同时疫情对线下仍有一定影响。今年3.8 节活动期间，珀莱雅登上天猫美妆行业TOP5、天猫国货美妆TOP1、京东国货护肤TOP1。公司在线上流量红利逐步减弱下通过增强自营比例以及优秀的营销能力继续保持稳定利润率下的高增长，大单品矩阵逻辑逐步验证，同时在快抖等新兴渠道也强势发挥。

    立足“6*N”战略，逐步打造多品牌矩阵

    2021 年主品牌珀莱雅实现营收38.29 亿元，同比+28.25%，占比提升至82.87%。2021 年公司升级红宝石精华和双抗精华，推出2.0 版本；同时主推红宝石面霜、红宝石眼霜、小夜灯眼霜、双抗面膜等大单品；新推源力修护精华、保龄球蓝瓶、羽感防晒等全新大单品，全年大单品合计占比超过25%。2022 年公司将继续对现有单品进行升级，并持续推出全新大单品。

    其他品牌中彩棠实现营收2.46 亿元，同比+103%。2021 年公司彩棠、悦芙媞、优资莱品牌仍有小幅亏损，22Q1已全部扭亏为盈。同时公司推出中高端洗护品牌OR，2022 年将加强日本市场的线下突破，在中国市场将加大推广和投放，抢占专业头皮养护的品牌心智，构建多品牌矩阵。

    投资建议：考虑到目前线下多地疫情影响，预计今年线下渠道仍将部分下滑， 但公司线上发力明显，38女王节活动天猫护肤已排名本土品牌第一位。我们预计公司22-24 年利润为7.45/9.20/11.26 亿元，对应PE 为49/40/32 倍，公司目前大单品矩阵的逻辑已经持续验证，同时在营销上也凸显了精准高效的成果，龙头属性明显，今年线上销售有望超预期增长，维持“买入”评级。

    风险提示：疫情超预期发展对供应链产生影响；费用加大影响利润率；新品推出不及预期等。