投资要点

    事件：公司发布2021 年年报及2022 年一季报。2021 年公司实现营业收入46.3亿元，同比增长23.5%，实现归母净利润5.8 亿元，同比增长21%。2021 年Q4 公司实现营业收入16.2 亿元，同比增长10.9%，实现归母净利润2.1 亿元，同比增长10.9%。2022 年Q1公司实现营业收入12.5 亿元，同比增长38.5%，实现归母净利润1.6 亿元，同比增长44.2%。

    线上渠道表现亮眼，主品牌持续发力。2021 年公司营收维持稳定增长，分渠道来看，线上渠道实现营收39.2亿元，同比增长49.5%，占比84.9%；线下渠道实现营收7亿元，同比下降38%，占比15.1%。线上渠道以直营为主，包括天猫、抖音、京东等，占比分别为45%、15%、10%，同比大幅增长；线下渠道因为网点调整，主动去库存调整产品结构，加之疫情影响线下客流，营收同比下降。分产品来看，主品牌珀莱雅实现营收38.3亿元，同比增长28.3%，占比82.9%；彩妆品牌彩棠实现营收2.5 亿元，同比增长103.5%，占比5.3%。两大主品牌持续发力，同比均实现大幅增长。

    盈利能力稳中有升，业绩保持高速增长。2021 年公司归母净利润增长21%，2022年一季度归母净利润增长44.2%，维持着高速增长态势。2021 年公司毛利率为66.5%，同比上升2.9pp，净利率为12%，同比保持稳定。毛利率改善主要来自1）产品结构改善，高毛利的大单品占比提升，包括精华、面霜、眼霜和防晒等，毛利率均在70%-75%，2）渠道结构改善，毛利率较高的线上渠道占比大幅增加，线上渠道毛利率68.3%，线下渠道毛利率56.9%，3）主品牌毛利率高于平均，珀莱雅和彩棠毛利率均为70%左右，营收占比接近90%。公司销售费用率为43%，同比上升3pp，管理费用率为5.1%，同比下降0.3pp，研发费用率为1.7%，同比下降0.3pp，整体费用率略有提升，盈利能力保持稳中增长态势。

    立足“6*N”战略，坚持大单品+多品牌矩阵。公司坚持打造以珀莱雅品牌为核心的大单品矩阵，聚焦精华、面霜、眼霜、面膜等品类，加快现有产品优化升级和新产品推出，加强品牌形象宣传推广，通过与大IP 联名、公益活动等方式塑造品牌形象。同时积极孵化新品牌，重点培育彩妆品牌彩棠和洗护品牌Off&Relax，通过加大抖音、快手等新平台投放和精细化运营，拓宽消费者触达范围，抢占彩妆和洗护市场，有望形成第二增长曲线。

    盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024 年EPS 分别为3.58 元、4.58 元、5.69 元，未来三年归母净利润将保持25.7%的复合增长率。考虑到公司主品牌市占率持续增长，子品牌孵化初具成效，未来长期成长力充足，维持“持有”评级。

    风险提示：行业竞争加剧、新品推广不及预期。