2021 年营收同比增长23%,净利润同比增长21%。公司2021 年实现营业收入46.33 亿元,同比+23.47%,营收保持较高增速;实现归母净利润5.76 亿元,同比+21.03%;扣非后净利润5.68 亿元,同比+20.89%;基本每股收益为2.81 元,去年同期为2.37 元。分季度来看,2021Q4 公司实现营业收入16.21 亿元,同比+10.92%;归母净利润2.12 亿元,同比+10.90%;扣非后净利润为2.12 亿元,同比+16.54%。2022Q1 公司实现营业收入12.54亿元,同比+38.53%;归母净利润1.58 亿元,同比+44.16%;扣非后净利润1.47 亿元,同比+36.21%。2022Q1 营收大幅增长主要得益于线上营收的大幅增长、公司主品牌珀莱雅大单品培育效果较好,渠道深化、产品布局与品牌营销成就公司营收稳步增长。

    新渠道策略成果显著,线上维持高增长。公司线上渠道为主、线下渠道并行,线上营收持续增长、占比不断上升。2021 年,线上营收39.24 亿元,同比增长49.54%,占总营收高达84.93%,同比2020 年提升14.92pct。线上渠道中,直营/分销分别占营收60.66%/24.27%,收入分别同比增长76.16%/8.56%。公司线上直营以天猫、京东为主,2021 年公司持续进行了品牌化+精细化运营改革,调整品类结构,优化产品内容,同时拓展抖音、快手小店、拼多多等新兴平台。公司线下营收实现6.96 亿元,同比下降38.03%,占总营收比例为15.07%。

    主品牌珀莱雅大单品推广卓有成效,彩妆品牌彩棠有望持续增长。分品牌,自有品牌/代理品牌营收分别为44.84/1.36 亿元,分别占总营收97.05%/2.95%;其中,自有品牌珀莱雅2021 年营收达到38.29 亿元,同比增长28.25%,占总营收达82.87%、同比提升3.21pct,主要由于继续推行“大单品策略”、完善大单品矩阵成效显著。公司打造珀莱雅红宝石面霜、源力修护精华、红宝石眼霜等新护肤大单品,有效地提升客单价和复购率,增强品牌粘性。自有品牌彩棠2021 年营收2.46 亿元,同比增长103.48%,占总营收5.33%,同比提升2.10pct。彩棠作为新兴国风化妆师彩妆品牌,未来将不断加强和头部、腰部kol 合作,完善品牌各类产品推广,有望抢占中端彩妆市场份额。分品类看,2021 年护肤类/美容彩妆类营收分别为39.78/6.18 亿元,同比提升22.70%/32.97%,分别占总营收86.10%/13.38%,由于基数较低,近年彩妆业务增速超过护肤业务,未来增长潜力大。

    毛利率维持高水平,新品牌推广导致销售费用率短期大幅上升。2021 年公司保持较高毛利率,为66.46%,同比提升2.91pct。费用端,2021 年公司期间费用率为49.59%,同比+2.69pct。其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为42.98%/5.12%/1.65%/ -0.16%,同比分别+3.09pct/-0.33pct/-0.27pct/+0.20 pct。其中,销售费用率增长较多,主要由于2021年新品牌如彩棠推广费增加。2021 年公司净利率为12.02%,同比-0.01pct。分季度看,2021 年Q4 公司净利率为12.95%,同比+0.94pct;2022 年Q1公司净利率为13.50%,同比+1.70pct。

    存货周转速度加快,经营活动现金流量大幅增长。2021 年公司存货为4.48亿元,同比下降4.42%。整体存货周转天数为106.19 天,同比减少3.33天;应收账款周转天数为16.45 天,同比减少6.73 天。现金流方面,2021年公司经营活动产生的现金流量净额为8.3 亿元,同比2020 年增加4.98亿元,同比上升150.24%,主要因为销售同比增长及销售回款同比增加12.46 亿元;投资活动产生的现金流量净额为-3.42 亿元,同比下降2451.86%,主要由于处置上海海狮龙生化技术有限公司52%股权投资,导致投资活动现金流量净额减少1.30 亿元。

    投资建议:公司主要从事化妆品类的研发、生产和销售,致力于打造国货化妆品产业平台。目前线上渠道持续高增长、大单品策略稳健推进,优质产品力逐渐占领消费者心智。2021 年净利润受新品牌推广费用增加影响,未来随着公司渠道铺开并调整优化、品牌形象深入人心,推广费用占比有望回落,助推盈利能力上升。预测公司2022-2024 年EPS 分别为3.64 元、4.56 元、5.73 元,对应PE 分别为53X、43X、34X,维持“增持”的投资评级。

    风险提示:行业竞争风险,项目孵化风险,新冠肺炎疫情对经营产生的风险,渠道结构风险。