事件：公司发布2021 年年报及2022 年一季报，全年实现营业收入46.33亿元，同比+23.47%；实现归母净利润5.76 亿元，同比+21.03%；拟每10 股派发现金红利8.6 元。22Q1 公司实现营业收入12.54 亿元，同比+38.53%；实现归母净利润1.58 亿元，同比+44.16 %。

    点评：

    线上直营驱动全年收入高增，22Q1 经营表现靓丽。分渠道看，2021 年公司线上实现营收39.24 亿元，同比+49.5%，销售占比提升14.9pcts 至84.9%，其中线上直营/分销分别实现收入28/11.2 亿元，分别同比增长76.2%/8.6%，主要由于大单品战略持续取得成效，会员拉新及复购运营升级驱动线上店铺人群质量及客单价提升；线下实现营收6.96 亿元，同比-38%，主要由于公司主动对现有网点进行调整升级。单季度来看，21Q4 公司实现营收16.21 亿元，同比+10.9%；实现归母净利润2.1 亿元，同比+10.9%。22Q1 在去年高基数以及疫情影响下业绩表现靓丽，主要受线上直营渠道快速增长以及公司盈利能力进一步优化驱动。

    渠道及产品结构优化驱动毛利率提升。2021 年公司毛利率+2.9pcts 至66.5%，主要由于毛利率更高的线上渠道及精华面霜等大单品营收占比提升，同时自播占比提升优化线上盈利能力。销售/管理/研发/财务费用率分别+3.1/-0.3/-0.3/+0.2pct 至43%/5.1%/ 1.7%/-0.2%，销售费用率上升主要由于公司孵化新品牌（彩棠、CORRECTORS）、重塑悦芙媞品牌，加大品宣及推广投入。综合影响下，净利率同比持平。22Q1 毛利率+3.2pcts 至67.6%，期间费用率-0.2pct 至49.4%，净利率+1.7pcts 至13.5%。

    大单品策略成效显著，彩妆品牌表现靓丽。分品牌看，2021 年珀莱雅/彩棠分别实现营收38.3/2.5 亿元，同比增长28.3%/103.5%。主品牌大单品策略成效显著，公司升级传统优势单品红宝石精华和双抗精华，并新推源力精华、羽感防晒等全新单品，提升客单价及复购率；彩棠品牌加强重点类目，持续与KOL 合作，传递产品差异化属性，销售增长靓丽。

    投资建议：大单品策略下，公司品牌形象及盈利能力不断提升，新品牌孵化成效初显，未来有望持续拓展增长空间。我们预计公司22/23/24 年归母净利润为7.3/9.3/11.7 亿元，对应当前市值PE 分别为54/42/34 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示：疫情影响消费，行业竞争加剧，新品市场接受度不及预期。