事件：珀莱雅发布2022 年半年报，公司上半年实现营业收入26.26 亿元，同比+36.93%，归母净利润2.97 亿元，同比+31.33%。其中Q2 实现营收13.72亿元，同比+35.5%，归母净利润1.39 亿元，同比+19.2%。

    大单品策略成效显著，拉动核心品牌营收高增。分品牌看，公司深化大单品策略，将红宝石眼霜和小夜灯眼霜升级至2.0 版本，巩固红宝石和双抗系列市场地位。22 年H1 主品牌珀莱雅大单品销售占比超35%，其中天猫和抖音平台占比分别达65%和50%，拉动品牌营收同比+43.12%至21.28 亿元。彩棠品牌在推广修容盘、高管盘等经典单品的同时，在遮瑕和定妆喷雾等类目打造新品，上半年实现营收2.32 亿元，同比+110.57%，增长加速。其他子品牌仍处于孵化早期，营收同比+19.7%至2.06 亿元。大单品策略下核心品牌的市场竞争力持续增强，拉动营收逆势高增。分渠道看， 22 年H1 线上渠道同比+49.5%，占比提升至88.3%，仍为营收增长的主要拉动，下半年受高基数及超头不确定性影响增速或环比放缓，但仍有望维持20-30%增长。线下渠道受疫情影响较大，营收同比- 16.3%，预计下半年仍不会显著恢复。

    防晒事件短期影响利润表现，但毛利率的提升和费用率的稳定拉动利润率整体向好。防晒产品退回及计提资产减值损失影响净利润约5500 万，若剔除该因素影响，22 年H1 净利润同比约+55%。大单品策略下毛利率高达78%的精华品类占比提升，珀莱雅和彩棠毛利率持续提高至70%+，叠加毛利率较高的线上渠道占比提升，公司上半年毛利率同比+4.39pct.至68.12%。销售和管理费用率分别同比+0.44 pct 和-0.52pct.，基本保持稳定，公司费用管控较好。未来大单品策略下品牌力的增强将持续拉动毛利率提升，子品牌的利润表现也逐渐好转，在费用率基本稳定的情况下，公司利润表现长期向好。

    大单品仍为未来增长的核心驱动，新品推出、产品升级以及研发加持下增长可期。短期看，珀莱雅品牌发力源力修护系列，6 月份新推出源力修护面霜和面膜，并于7 月份推出“双白瓶”精华进入美白赛道，均有望于下半年放量。同时下半年或有保龄球安瓶精华和面膜等新品推出以及双抗精华和源力精华的升级，打造新增长点。长期看，22 年为公司实施大单品策略的第三年，珀莱雅品牌目前仍处于大单品S 型增长曲线的前半段，增量空间广阔。彩棠品牌围绕底妆赛道持续突围，并嫁接珀莱雅的成功经验，有望实现加速放量打造第二增长曲线。与此同时，公司持续加强研发投入，22 年H1 研发费用率同比+0.69pct.至2.33%，更加注重核心原料开发、皮肤科学研究和配方开发等，有望为大单品开发和品牌力的提升持续赋能。

    正确战略指引公司前进道路，强大的战略执行力提供保障。公司作为国货龙头20 年提出“6*N 战略”和“大单品”策略后，不断推进战略调整优化，并通过灵活的组织架构和强大执行力保证战略执行。带来了销售表现、品牌形象和市场地位的全面提升。公司已建立了短、中、长期多元化业务激励体系，并于22 年7 月推出新一期股权激励计划，为战略的执行提供了保障，也反映了战略指引下公司对未来长期发展的信心。

    盈利预测：“大单品”策略效果显现，多品牌销售表现亮眼。防晒事件短期影响利润表现，但随着毛利率提高和子品牌利润改善，盈利能力长期向好。我们认为在正确战略指引及较强的执行力加持下，公司有望实现较快发展。预 计公司22-24 年归母净利润为7.4、9.8 和12.7 亿元，同比增长28%、33%和30%，EPS 为2.62、3.49 和4.53 元。对应22-24 年PE 为63、47 和37倍。维持“推荐”评级。

    风险提示：“大单品”市场表现不及预期，彩棠等新品牌表现不及预期，行业新规和政策变化，市场竞争加剧风险。