投资摘要：

    　　公司是国内护肤龙头企业。公司围绕主品牌珀莱雅，构建差异化品牌矩阵。财务方面，与同行业竞争对手相比较为优异。22Q1-Q3 珀莱雅营收39.62 亿元，同比增长31.53%，营收及增速均位于五家企业中第二。股权结构方面相对稳定集中。公司实际控制人为侯军呈、方爱琴夫妇，董事长侯军呈、董事兼总经理方玉友持股比例分别为34.45%、17.51%，方玉友为侯军呈妻弟。公司2021 年发行可转债投资龙坞研发中心等项目，优化研发生产布局。2020 年以来，公司贯彻6*N 战略，增强六大能力，保障可持续发展。

    　　抗衰、彩妆赛道前景广，国货品牌颇具上升潜力。颜值经济时代化妆品市场规模扩张，护肤品为主要子赛道，彩妆赛道也颇具成长潜力。护肤品市场方面，近5 年年复合增长率为13.59%，2021 市场规模3132.5 亿元，同比增长20.29%。成分在消费决策占据重要地位，抗衰需求的增长为抗衰护肤赛道带来广阔前景。我们预测得出2022-2025 年我国抗衰老护肤品市场规模分别为839、992、1172、1382 亿元， 同比增速分别为16.14%、18.32%、18.11%、17.92%。彩妆市场方面， 近五年彩妆市场持续扩容， 年复合增长率为15.96%，底妆为最大细分品类。随着国潮的火热，消费者对国货彩妆的认可度提升。虽然国际品牌仍居主导地位，但头部国货市占率显著提升。我们预测得出2022-2025年我国彩妆市场规模分别为708.3、806.2、917.4、1043.5亿元，同比增速分别为13.87%、13.83%、13.79%、13.75%。

    　　公司看点：专业敏感肌护肤 线上线下齐发力

    　　产品端：持续打造护肤新品牌，进军中高端市场。公司品牌覆盖护肤、彩妆、洗护等多领域。主品牌珀莱雅针对年轻白领女性，定位中端市场，专注海洋科技护肤。产品战略方面，珀莱雅由爆品策略转型为大单品战略，红宝石精华、双抗精华、源力修护精华三款大单品促价格带提升，并带动同系列产品。彩妆品牌彩棠定位中端，借助明星化妆师IP 与底妆明星产品“大师修容盘”实现突围。头皮洗护品牌Off&Relax 定位中高端。高功效护肤品牌科瑞肤针对性修护毛孔等肌肤问题，2022 年推出A 醛精华成分升级。

    　　研发&生产：研发突破赋能产品，自产为主产能持续提升。珀莱雅与全球顶尖实验室开展原料研发合作。珀莱雅与亚什兰合作获抗氧糖双抗成分Noxage，运用于小夜灯眼霜2.0；与浙江澎肽研发抗皱强效成分六胜肽-1Pro，运用于红宝石面霜2.0。珀莱雅自产为主，近五年自产率基本稳定在80%，其护肤类原材料成本为主，彩妆类成本主要来自外购。

    　　渠道端：线上为主要销售渠道，抖音平台深入布局。2021 年珀莱雅线上、线下渠道营收占比分别为84.9%、15.1%，线上直营、分销营收占比分别为60.7%、24.3%。珀莱雅重视抖音平台布局，围绕主账号构建账号矩阵，已成该平台头部企业，抖音官方旗舰店粉丝数量领先，自播比例高。

    　　营销端：高投入品牌营销， 618 成效显著。珀莱雅销售费用逐年增长，2021年销售费用19.92 亿元，同比增长33%。营销手段方面，珀莱雅通过多样主题活动与消费者共情，提升用户黏性；邀请年轻实力派明星代言传播品牌价值、俘获年轻群体。618 期间，珀莱雅在微博、小红书、抖音多平台密集营销，成效显著。2022 天猫618 珀莱雅销售额5.69 亿元，居美妆行业第5 名，国货第1 名，同比高增75.6%。

    　　投资建议：预计公司2022 年~2024 年EPS 分别为2.66 元、3.4 元、4.36 元，当前股价市盈率分别为65.33 倍、51.13 倍、39.95 倍，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：疫情风险、行业竞争加剧风险、新品销售不及预期风险。