22 年收入、归母净利润分别同比增38%、42%，23Q1 同比增29%、31%公司2022 年实现营业收入63.85 亿元、同比增长37.82%，归母净利润8.17 亿元、同比增长41.88%，大幅超过股权激励目标（22 年收入、归母净利润同比增速不低于25%），扣非净利润7.89 亿元、同比增长38.80%。EPS 为2.90 元，拟每股派息0.87 元（含税）。22 年归母净利润增速快于收入增速主要系毛利率提升贡献，归母净利率同比提升0.37PCT 至12.80%。

    分季度来看，22Q1~Q4 公司收入分别同比增长38.53%、35.50%、22.07%、49.51%，虽然有外部疫情波动、但公司收入并未受到明显不利影响，且在四季度电商旺季中表现出色、收入增速进一步提升；单季度归母净利润分别同比增长44.16%、19.20%、43.55%、52.05%，归母净利率分别同比+0.49PCT、-1.38PCT、+2.22PCT、+0.22PCT，盈利能力亦有稳步提升。

    一季报方面，23Q1 公司实现收入16.22 亿元、同比增加29.27%，归母净利润2.08亿元、同比增长31.32%，归母净利率同比提升0.20PCT 至12.83%。

    线上亮眼、线下受疫情扰动仍为下滑，主品牌珀莱雅增长37%，小品牌彩棠等三位数增长

    分渠道来看：22 年线上、线下收入分别为57.88 亿元、5.74 亿元，线上占比（占主营业务收入比例，下同）为91%、同比提升6PCT，线上、线下收入分别同比+47.50%、-17.62%。其中，线上直营、分销收入占比分别约为70%、21%，收入分别同比增长59.79%、16.79%。

    分品牌来看：公司主品牌珀莱雅22 年收入占比为83%、收入同比增长37.46%；彩妆品牌彩棠收入为5.72 亿元、同比增长132.04%，收入占比为9%、同比提升4PCT；其他小品牌方面，OR、悦芙媞收入分别为1.26 亿元、1.87 亿元，收入占比分别为2%、3%，收入分别同比增长509.93%、188.27%。

    分品类来看：护肤类（含洁肤）、美容彩妆类、洗护类22 年收入占比分别为86%、12%、2%，收入分别同比增长38.56%、21.70%、509.93%；23Q1 护肤类（含洁肤）、美容彩妆类收入分别同比增长26.70%、26.02%。

    毛利率提升超费用率，存货由于积极备货增加，经营净现金流增加毛利率：22 年毛利率同比提升3.24PCT 至69.70%，毛利率提升主要系：1）公司线上高毛利率的直营渠道占比提升，以及抖音平台毛利率提升；2）大单品战略推进下，高毛利率的精华等品类占比提升，精华22 年毛利率超75%、高于平均水平；3）主品牌珀莱雅、彩妆品牌彩棠毛利率均超70%、高于平均水平，OR 品牌毛利率同比有所提升。分品类来看，22 年护肤类（含洁肤）、美容彩妆类、洗护类毛利率分别为70.51%、66.55%、62.05%，分别同比提升2.02 PCT、9.16 PCT、11.73PCT；分渠道来看，22 年线上、线下毛利率分别为70.90%、59.53%，分别同比提升2.63PCT、2.60PCT。分季度来看，22Q1~23Q1 单季度毛利率同比分别提升3.16PCT、5.51PCT、5.89PCT、0.22PCT、2.46PCT。

    费用率：22 年期间费用率同比提升0.53PCT 至50.12%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为43.63%（同比+0.64PCT）、5.13%（+0.01PCT）、2.00%（+0.35PCT）、-0.64%（-0.48PCT）。销售费用率提升主要系新品牌如彩棠、OR 孵化，以及悦芙媞等品牌重塑，相应的形象宣传推广费投入增加所致。23Q1期间费用率同比提升2.01PCT、仍低于毛利率同比增幅（2.46PCT），其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.85PCT、+0.71PCT、+0.81PCT、-0.36PCT。

    其他财务指标：1）存货22 年末较22 年初增加49.36%至6.69 亿元、23 年3月末较23 年初减少10.06%；存货周转天数22 年、23Q1 分别为104 天、118天，同比-2 天、+21 天。存货22 年末增加主要系公司销售规模扩大，23Q1 备货增加所致。2）应收账款22 年末较22 年初减少26.31%至1.02 亿元、23 年3月末较23 年初增加27.51%；应收账款周转天数22 年、23Q1 分别为7 天、6天，同比减少10 天、4 天。3）经营净现金流22 年同比增加33.92%至11.11亿元，23Q1 经营净现金流同比增加19.78%。

    多品牌矩阵逐步完善、大单品战略持续推进，期待23 年延续高质量增长公司长期立足“6*N”战略，逐步搭建与完善多品牌矩阵、丰富客户群体，各品牌贯彻大单品战略，积极推新并优化产品。公司主品牌珀莱雅已形成较为完善的产品阶梯，大单品战略持续显效。现有大单品复购率超30%，大单品占主品牌珀莱雅收入的比重超45%，占天猫、抖音、京东平台收入的比重分别在75%+、50%左右、40%+，其中线上主要销售渠道天猫平台中双抗、红宝石、源力系列收入占比分别超35%、28%、10%。同时主品牌珀莱雅22 年天猫、抖音客单价分别为超280 元、300 元左右，相较21 年的205 元、162 元有明显提升。另外22 年主品牌珀莱雅成交金额在天猫/抖音/京东美妆分别排名第4、3、10 名（其中国货美妆排名均位列第1 名）；在天猫平台，22 年其在精华/面膜/眼霜/面霜品类排名分别为第1、4、4、9 名，多品类多点开花。

    产品方面，主品牌珀莱雅围绕大单品作出拓展和升级，22 年推出源力面霜、源力面膜等新品，并对双抗小夜灯眼霜、红宝石面霜和源力精华升级，相继推出2.0 版本，同时推出启时精华油。23 年年初以来，公司推出新品云朵防晒，并将红宝石面膜/水乳、双抗精华升级至新一代版本，大单品功效和包材等方面优化有望助推产品销量进一步提升。

    彩妆品牌彩棠处于快速成长期，在修容、高光、妆前三个类目的基础上，拓展了粉底液、遮瑕、定妆类目，品类布局进一步完善，且22 年明星大单品成绩优异。三色修容盘、双拼高光盘在天猫高光类目位列前2 名，妆前乳位列天猫隔离/妆前类目第1 名，新推出的三色遮瑕盘、定妆喷雾分别在天猫遮瑕类目、定妆喷雾类目排名第1、前10。其他小品牌方面，OR 主打建立头皮健康护理体系，悦芙媞主打油皮护肤专家，二者均已形成主推大单品。

    公司多品牌定位差异化、大单品战略日趋成熟，主品牌珀莱雅增长理想，小品牌彩棠、悦芙媞、OR2022 年均已实现盈利，未来随着规模逐步提升，有望促进公司盈利能力继续改善。23 年公司将继续向股权激励目标迈进，期待线上渠道延续高增长、线下企稳。我们长期看好公司多品牌、多品类集聚发力，通过优化升级产品力打造品牌力，我们维持公司2023~2024 年盈利预测，对应23~24年EPS 分别为3.62、4.51 元，新增25 年盈利预测、对应25 年EPS 为5.61 元，23、24 年PE 分别为46 倍、37 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：国内消费疲软；电商流量增长见顶；渠道拓展、营销投放效果、新品推出效果不及预期；小品牌培育效果不及预期；对行业趋势变化把握不当；费用控制不当。