投资要点

    2022 年和2023Q1 营收、归母净利均保持快速增长：2022 年公司实现营收63.9 亿元（同比+37.8%，下同），实现归母净利8.2 亿元（+41.9%），实现扣非归母净利7.9 亿元（+38.8%）。2022 年公司营收、业绩增速均略超市场此前预期。对应2022Q4，公司实现营收24.2 亿元（+49.5%），实现归母净利3.2 亿元（+52.1%），实现扣非归母净利3.1 亿元（+47.2%）。

    2023Q1 公司在淡季逆势表现持续亮眼，实现营收16.2 亿元（+29.3%），实现归母净利2.1 亿元（+31.3%），实现扣非归母净利2.0 亿元（+34.9%）。

    盈利能力有所提升，持续加码研发投入：2022 年公司毛利率/净利率分别为69.7%/13.0%，分别同比+3.2pct/+1.0pct。2023Q1 公司毛利率/净利率分别为70.0%/13.7%，分别同比+2.5pct/+0.2pct。盈利能力均呈现改善趋势，毛利率增加主要系线上直营占比提升以及大单品战略实施。2022年公司研发费用率同比提升0.4pct 至2.0%，母公司研发费用率同比提升0.8pct 至4.3%，持续加码研发投入。2022 年销售费用率同比提升0.7pct 至43.6%，主要系新品牌孵化以及品牌重塑所致。管理费用率在包含0.38 亿股权激励费用的基础上仍基本保持稳定。

    线上占比超九成，多品牌规模快速成长：（1）渠道方面：2022 公司线上/线下分别实现营收57.9/5.7 亿元，营收占比分别为91%/9%，分别同比+47.5%/-17.6%。其中，线上直营引领增长（+59.8%）。（2）品牌方面：2022 年主品牌珀莱雅实现营收52.6 亿元（+37.5%），维持快速增长。彩棠/OR/ 悦芙媞分别实现营收5.7/1.3/1.9 亿元， 分别同比+132%/+510%/+188%。多点开花增势可喜。公司夯实大单品矩阵策略，多平台大单品占比持续提升，其中天猫平台大单品占比最高，双抗/红宝石/源力系列均呈现高速增长。

    盈利预测与投资评级：公司是国内组织灵活、效率领先的大众化妆品集团，在天猫，抖音等多电商平台销售排名领先，展现其强品牌力。多系列大单品矩阵战略推进顺利，未来经营韧性可期。我们将公司2023-24年归母净利润从9.23/11.37 亿元上调为10.41/12.94 亿元，分别同增27%/24%，预计2025 年归母净利润为15.70 亿元，同增21%，当前市值对应2023~25 年PE 为45x/36x/30x，维持“买入”评级。

    风险提示：原材料价格波动、疫情反复、重要客户流失。