2022 年、2023 年一季度均逆势增长，经营表现亮眼公司发布2022 年报及2023 年一季报：2022 年实现营收63.85 亿元（+37.8%）、归母净利润8.17 亿元（+41.9%）；2023Q1 实现营收16.22 亿元（+29.3%）、归母净利润2.08 亿元（+31.3%），行业整体承压背景下依旧实现亮眼增长。考虑公司旗下品牌处于势能上升期，我们上调2023-2024 年并新增2025 年盈利预测，预计公司2023-2025 年归母净利润为10.60（+1.24）/13.59（+1.91）/17.38 亿元，对应EPS 为3.74（+0.44）/4.79（+0.67）/6.13 元，当前股价对应PE 为44.4/34.7/27.1倍，估值合理，维持“买入”评级。

    　　第二梯队品牌增长亮眼，渠道结构优化及大单品策略带动盈利能力提升分渠道看，2022 年公司线上/线下渠道分别实现营收57.88 亿元（+47.5%）/5.74亿元（-17.6%），线上增长亮眼，收入占比已达91%，线下则预计受到网点调整和疫情影响。分品牌看，2022 年主品牌珀莱雅营收达52.64 亿元（+37.5%）突破50 亿大关；彩棠、OR、悦芙媞分别实现营收5.72 亿元（+132.0%）/1.26 亿元（+509.9%）/1.87 亿元（+188.3%），第二梯队品牌实现亮眼增长。盈利能力方面，2022 年/2023Q1 综合毛利率分别为69.7%（+3.2pct）/70.0%（+2.5pct），受益于线上直营占比提升及大单品策略成功，毛利率较快提升。费用方面，2022 年公司销售/管理/研发费用率同比分别+0.6pct/+0.0pct/+0.4pct，受新品牌孵化及部分品牌重塑影响销售费用率有所增长。

    　　“产品+渠道+品牌”多维发力，国货美妆龙头地位稳固产品：一方面坚定大单品策略持续迭代升级，截至4 月20 日双抗精华3.0 在天猫官旗月销已达10 万+；另一方面围绕成功单品打造矩阵迈向系列化，如红宝石面霜、双抗面膜等；品牌：主品牌在现有大单品矩阵加持下，有望稳健增长；第二梯队品牌已进入势能上升期，预计维持亮眼增速；第三梯队品牌科瑞肤、圣歌兰等经历调整后有望迎来增长。渠道：继续深耕抖音，占比有望进一步提升。

    　　风险提示：终端产品推广不及预期、核心人员流失风险、行业竞争加剧。