公司2022 年实现营收63.85 亿元（+37.82%），归母净利润同比增长41.88%至8.17 亿元，扣除非经常性损益后为7.89 亿元（+38.8%）。非经常性损益主要是政府补助0.38 亿元。eps（基本）=2.9 元。2022 年公司每股派发现金红利0.87元（含税），股利支付率30.18%，每股以资本公积金转增0.4 股。2022 年计提资产减值损失1.65 亿元（主要为存货跌价损失0.95 亿元，对持有的珠海海狮龙生物科技有限公司10%股权进行了减值测试，计提长期股权投资减值损失0.67 亿元）和信用减值损失0.05 亿元。

    　　2022 年公司销售费用同比+39.88%至27.86 亿元，销售费用率43.63%，+0.64pct；管理费用同比+38.11%至3.27 亿元，管理费用率5.13%，+0.01 pct，基本稳定；研发费用同比增长67.15%至1.28 亿元，研发费用率2%，+0.35 pct。

    　　2022 单四季度营收同比增长49.51%至24.23 亿元，归母净利润同比增长52.05%至3.22 亿元。单四季度收入、归母净利润占全年分别为37.95%，39.41%。

    　　单季度销售费用率-0.23 pct 至44.77%，管理费用率-0.63 pct 至3.78%，研发费用率-0.14 pct 至1.35%。

    　　另公司2023Q1 实现营收16.22 亿元（+29.27%），归母净利润+31.32%至2.08亿元，扣除非经常性损益后为1.98 亿元（+34.93%）。非经常性损益主要是政府补助。eps（基本）=0.73 元。2023Q1 毛利率同比+2.46pct 至70.03%，净利率略微提升0.2pct 至13.70%。销售费用同比增长31.87%至7.01 亿元，销售费用率43.23%，+0.85 pct；管理费用同比+47.06%至0.95 亿元，管理费用率5.87%，+0.71 pct；研发费用同比增长73%至0.52 亿元，研发费用率3.2%，+0.81 pct。

    　　评论：

    　　前期公司已发布2022 年业绩快报，公司2022 年营收和利润增速明显超过股权激励指标。2023 在行业环境一般的情况下，Q1 公司依然实现了29.27%的收入增长和31.32%的归母净利润增速，符合预期。

    　　2022 年公司线上销售比例已经达到90.98%（+6.05pct，比2020 年提升20.97pct），线上直营为公司最主要的增长驱动力，线上直营销售比例为已经达到70.40%（2020、2021 年分别为42.45%和60.66%），而线上分销比例从2020年的27.56%下降至2022 年的20.58pct（2021 年为24.27%）。线上直营比例的明显提升离不开公司大单品策略，也带动了公司毛利率水平持续提升（毛利率从2020 年的63.55%上升至2021 年的66.46%，并继续在2022 年上升至69.70%。线上毛利率比2022 年提升2.63pct 至70.90%）；在此基础上，公司应对行业环境的变化，持续加大品牌投入和新品牌孵化、品牌重塑，销售费用率从2020 年的39.90%上升至2021 年的42.98%至2022 年的43.63%，其中品牌形象宣传费2020 年为32.68%，2021 年为36.12%，2022 年为37.90%，持续巩固品牌形象（2022 年珀莱雅和彩棠分别开展了7 项和6 项品牌营销事件，加强品牌形象塑造和消费者共情）；净利率水平稳中有升（2020 年为12.04%，2021 年为12.02%，2022 年为13.02%）。公司研发投入也持续缓缓加大，2020年为1.92%，2021 年1.65%，2022 年达到2.00%。目前线下渠道仍然在调整当中，生意逻辑从“渠道政策”驱动演化为“动销”驱动；品牌力赋能百货渠道，对既存店柜位优化、形象升级，结合目前发展战略，预计经过优化后未来将在线下塑造比以往更高端的品牌形象，也和线上形成差异化协同。

    　　2022 年公司主品牌珀莱雅同比增长37.46%至52.64 亿元，在大单品的带动下，主品牌持续保持增长活力；彩棠品牌在上年翻番基础上销售增长132.04%至5.72 亿元，收入占比上升至8.99%，OR 品牌的收入规模也过亿（1.26 亿元），悦芙媞收入1.87 亿元；合计看珀莱雅和彩棠外的其他品牌（含OR 和悦芙媞及其他）增长约16.49%。2022 年美容彩妆类金额7.52 亿元，除彩棠外其余品牌贡献约在1.8 亿元（结合公司跨境代理品牌收缩，预计该品类跨境部分也有　　收缩）；含洁肤的护肤类收入增长38.56%至54.84 亿元。

    　　在外部市场环境快速变化的情况下，公司坚定6*N 战略，夯实【研发、产品、内容、运营】为主线的精细化运营管理体系，辅以【文化-战略-机制-人才】

    　　的自驱型组织构建，敏锐洞察市场需求并以研发实力为基础快速相应，大单品策略持续深化，持续打造大单品矩阵，且不断升级老品。

    　　核心品牌发展：1）2022 年公司重点对珀莱雅品牌的双抗、红宝石、源力三大家族系列的产品品类和功效进行了拓展和升级，推出源力面霜、源力面膜等新品，并对双抗小夜灯眼霜、红宝石面霜和源力精华升级，相继推出 2.0 版本，进一步夯实了三大家族系列的心智；同时持续探索高端线品类，推出启时精华油。让消费者有了更多样性的选择和更优质的产品体验。2022 年度珀莱雅品牌在天猫平台，精华品类排名第 1，面膜品类排名第 4，眼霜品类排名第 4，面霜品类排名第 9。2）2022 年彩棠品牌在面部彩妆大类目基础上延伸出“轮廓”和“底妆”两个细分赛道，在修容、高光、妆前的基础上拓展了粉底液、遮瑕、定妆喷雾，合计6 个类目。三色修容盘在天猫高光类目排名第1，双色高光盘在天猫高光类目排名第2；妆前乳在天猫隔离/妆前类目排名第1；新推出的“三色遮瑕盘”在天猫遮瑕类目排名第1；新推出的“定妆喷雾”，也已进入天猫定妆喷雾类目前10。3）OR 及悦芙媞在2022 年也取得不错表现。

    　　2023 以来公司继续推新，红宝石面膜和水乳2.0，云朵防晒，4 月双抗精华升级至3.0 版本，紧接着又进行了双抗水乳霜升级；彩棠也推出了争青系列（口红、胭脂盘、眉部盘）；悦芙媞旗下洁颜蜜、油橄榄面膜升级至2.0；OR 旗下头皮轻盈凝露、樱花限定洗护套组等密集亮相。

    　　投资建议：公司在行业发展的平稳阶段展示了强α，背后是大单品矩阵基石+强推新、强出品能力，更底层的是公司的【研发、产品、内容、运营】；而且系列大单品推新成功、迭代升级优化后消费者对品牌的信仰逐步提升，品牌势能稳步积累，反过来公司势能起来后推新效率和成功率更高。预计2023 年品牌势能延续、巡航发展，我们上调2023、2024 年业绩预测至10.3 和12.6亿元（原来为9.3 亿元和11.5），新增2025 年预测为15.2 亿元；我们仍然给予公司2023 年55 倍左右pe 水平，跟随业绩预测上调，我们略微上调目标价至200 元（原为180 元），对应565 亿目标市值。近期外资达到上线而进行的被动减持带来的股价调整，考虑目前市场环境，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：宏观经济影响，行业竞争，推新不力等。