投资要点：

    　　护肤品市场空间大，且增速比整体化妆品市场快。根据艾媒智库数据，2021年我国化妆品行业市场空间人民币4553 亿元，其中护肤品市场空间2308 亿元，占整体化妆品市场规模的50.7%。预计到2025 年我国化妆品市场规模是5791亿元左右，2021-2025 年化妆品行业市场空间CAGR 为6.2%。预计2025 年护肤品市场规模达3186 亿元，2021-2025 年CAGR 为8.4%，预计增速比整体化妆品市场快一些；预计2025 年彩妆市场规模达703 亿元，2021-2025 年CAGR 为11.9%，预计增速比护肤品行业及整体化妆品行业均快。

    　　珀莱雅目前市占率不高，提升空间广阔。2021 年市场前七大品牌均为外资，排名前三的企业为欧莱雅、宝洁和雅诗兰黛，市占率分别为12.2%、9.0%和5.4%。

    　　2021 年珀莱雅市占率1%，提升空间广阔。

    　　打造多元化品牌矩阵，提升公司市场竞争力。珀莱雅在品牌策略上始终秉持多品牌战略，目前其旗下的彩棠、OR、悦芙媞三个子品牌均呈现出良好的发展势头。从2022 年至2023 年上半年的数据来看，这三个子品牌的增速均超越了主品牌，同时它们在整体业务中的占比也在稳步上升。

    　　珀莱雅的大单品以精华、面霜、眼霜为主，正是竞争壁垒比较强的产品类别。

    　　从产品的价格和竞争壁垒来看，眼霜>精华>乳液、面霜>爽肤水>洁面产品，洗面奶、水和乳液这些产品类别存在同质化竞争，而眼霜、精华和面霜这些品类的单价较高，这些品类对于提高品牌的客单价以及促进消费者的复购起到了关键作用。2023 年上半年，公司大单品合计占天猫平台75%+，其中双抗系列占天猫平台40%左右，红宝石系列占天猫平台25%+，大单品系列收入占比高保证了业绩的可持续性。

    　　估值和投资建议：选取同样为化妆品行业的上海家化、贝泰妮、丸美股份、水羊股份作为可比公司。采用同花顺iFinD 一致预期，可比公司2024 年PE 均值为19.72 倍，最高值为26.90 倍，最低值为16.04 倍。考虑到珀莱雅是国产护肤品龙头企业，公司护肤品核心竞争力强，仍有较大成长空间，我们给予2024年珀莱雅PE 为38 倍，目标价格132.90 元。首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：宏观经济进一步下行；线上竞争激烈，流量成本上升；彩棠等多品牌打造进度不及预期；国际局势的不确定性给供应链带来的不确定性影响。