投资要点

    　　事件描述

    　　天创时尚（603608）发布2016 年半年度报告，报告期实现营业收入7.45亿元，同比减少8.04%；实现归属净利润0.57 亿元，同比增长1.60%；基本每股收益0.22 元/股。其中，二季度实现营业收入3.91 亿元，同比减少7.75%；实现归属净利润0.46 亿元，同比增长5.57%。

    　　事件评论

    　　实体店铺结构调整拖累营收增速。公司以创始品牌“KISSCAT”为基础，采用多品牌、全产业链纵向一体化运营模式、打造定位于中高端市场的多品牌运营商，自2006 年起连续九年销售收入位于女鞋市场前六位；在鞋服行业终端渠道承压的背景下，通过调整、置换或关闭低效店铺、控制开店标准等方式优化营销网络。报告期内净减少106 家低效自营店铺及26 家加盟店铺，店铺结构调整短期拖累营收增速降低8.04%至7.45 亿元；分区域来看，除东北地区营业增长6.78%外，其他区域均录得不同程度下滑，其中受上海及杭州店铺数量同比减少18%影响，沪浙地区营收大幅降低21.70%。

    　　重构品牌商业模式，引入新品牌拓展品类布局。在鞋包销售增速承压的背景下，公司通过创建及孵化男装自有品牌“型录”、签约独家代理意大利时尚品牌O BAG 等完善时尚生态圈建设，新增男装、手袋、背带、手表、眼镜等时尚产品，突破传统鞋包品类局限、实现多品类布局。

    　　成本支出基本稳定，营销效率增强带动盈利能力提升。受销售收入下滑影响，报告期内营业成本同比降低9.06%至3.09 亿元，毛利率微增0.53pct 至58.64%；在组织变革、工作层级纵向压缩以及推广宣传精准度增强的背景下，销售费用降低10.40%至2.20亿元；管理费用基本稳定、小幅降低1.82%；受贷款提前偿还、利息费用减少影响，财务费用降低58.96%至300 万元。

    　　综合上述因素影响，期间费用率降低0.25pct 至45.94%，在毛利率小幅提升的背景下，净利率提升0.56pct 至7.80%。

    　　库存规模较期初显著降低，应收账款基本稳定。截至报告期末，公司库存规模为4.11 亿元、较期初降低12.40%；考虑到库存商品占比超过8 成、直营渠道占比超过7 成，报告内存货变动基本可以反映品牌存货水平，整体风险可控；报告期末应收账款规模为2.57 亿元、较期初增长6.31%，占流动资产的比例较去年同期降低5.52pct 至18.41%。

    　　持续关注公司在调整渠道布局、稳定女鞋品类竞争力基础上对时尚品类业务的延伸布局，预计2016-2017 年EPS 为0.38 元、0.44 元，对应目前股价估值为62 倍、54 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示：新品牌孵化的风险。